認識公司系列｜微軟（MSFT）靠什麼賺錢？最賺錢的部門不是雲端

四個色塊，分別代表它早期的四條產品線。圖片來源：維基共享資源（公有領域）。

它賣的東西，八成已經不是「產品」

那它現在到底在賣什麼？年報把營收拆成兩類：產品與服務及其他。2026 財年的數字是產品 647 億美元、服務 2,671 億。

「產品」指的是一次賣斷的授權，「服務」是按月或按年續收的。

這個八比二的比例，就是微軟這十幾年做的那件事。從前你買一片 Office 光碟，付一次錢用很多年，公司賣完那一次就要再去找下一個客人。現在你付的是月費，停繳就不能用，同一個客人每個月都會再貢獻一次收入。

這個轉變在帳上很不好看的那幾年，其實正在發生：一次性的授權收入減少了，訂閱收入還沒累積起來，中間那段落差是真的。但撐過去之後，同一批客戶帶來的收入從一次變成每年一次。

對公司來說，這個轉變帶來一件很值錢的東西：收入變得可以預測。一家賣斷授權的公司，每年都要重新問「今年會有多少人買」，一家賣訂閱的公司，問的是「去年那些人有多少會續約」，而後面這個問題好回答得多。

但這個轉變也有代價。賣光碟的時候貨出去了就沒事了，賣服務的時候客戶每一天都在用，機房每一天都要開著、電費每一天都要付，所以收入變穩定的另一面，是成本也永遠在那裡，不會有結束的一天。

最賺錢的部門，不是雲端

那三個分部裡，哪一個最會賺錢？微軟把自己分成三塊，而它們的體質差很多。

生產力與商業流程裝的是 Office、Teams 與 LinkedIn，2026 財年營收 1,400 億美元，智慧雲端裝的是 Azure 與伺服器產品，1,378 億，剩下的 更個人化運算裝的是 Windows、Xbox 與搜尋，541 億。

營收上前兩塊幾乎一樣大。但把利潤放進來，畫面就變了。

大家都在談雲端，但每一塊錢賺得最有效率的是 Office 那個部門。

賣 Office 與 Teams 的部門，每收 100 元留下 60 元。賣雲端的部門，每收 100 元留下 41 元。這跟多數人的直覺相反。

原因不難理解：你多一個人用 Office，微軟幾乎不用多花什麼，軟體早就寫好了、多開一個帳號的成本接近零。雲端就不是這樣，客戶多跑一小時運算，機房真的會多吃一小時的電、多磨損一小時的伺服器，那些成本會老老實實跟著營收一起長。

生意做得更大，但每一塊錢的效率沒有跟著變好。

2026 財年這個對比更明顯：智慧雲端的營收成長 30%，銷貨成本卻成長了 44%。結果是這個分部的營業利益率從 42.0% 微幅退到 41.3%。

錢是怎麼一個月一個月進來的

假設你是一家兩百人的公司的資訊主管，你買了微軟的方案。從那一刻起，錢是怎麼流的？

第一，你按人頭付費。兩百個員工、每人每月一筆，這筆錢會一直收下去直到你決定不用為止，而且公司規模變大的時候，帳單會自己跟著長，微軟不必再多賣你一次。

第二，你的檔案、信箱與帳號都搬進去了。三年之後你想換別家，要搬的不只是檔案，還有每個人的登入方式、權限設定、以及跟其他系統的一堆串接，而這件事有多難搬，才是這門生意真正的護城河。

第三，你會愈用愈多。本來只買了文書處理，後來加了視訊會議，再後來把伺服器也搬上雲端。年報把這種擴張叫做深化，而每一次深化都會讓上一段講的搬家成本再高一點。

硬體是它最小的一塊生意，存在的理由比較像是替自家軟體示範它該長什麼樣子。照片：StrangeApparition2011，來自維基共享資源（公有領域）。

這條路徑解釋了為什麼它的收入這麼穩。客戶每年面對的問題，已經從「要不要買」變成「要不要搬家」，而搬家這件事牽涉到全公司幾百個人的工作習慣、幾年份的檔案、以及一堆串在一起的系統，光是評估就要花掉資訊部門好幾個月。多數公司算一算就續約了。

看這種賣訂閱的公司，先看什麼

訂閱制的公司該從哪裡看起？它跟賣一次性商品的公司，要看的東西不一樣。

第一，換掉它有多麻煩。這決定了客戶會不會因為別人便宜一點就走。麻煩程度不會寫在財報上，但可以從幾個地方看出端倪：產品之間有多綁在一起、客戶的資料放在誰手上、以及員工重新學一套系統要多久。這三件事愈難，這家公司就愈不需要靠降價留人。

第二，已經簽約但還沒入帳的錢有多少。這個數字告訴你未來幾年的收入有多少是已經談定的，比單看今年的營收更能看出穩定度。它也有一個要注意的地方：合約簽了不代表錢一定收得到，客戶可能縮減用量，長約也可能重新談。

華盛頓州雷德蒙德的總部園區。照片：Coolcaesar，來自維基共享資源（授權條款）。

第三，成本是固定的還是跟著用量走。賣軟體授權的成本幾乎固定，賣運算資源的成本跟著用量走。同樣叫「訂閱」，這兩種的利潤結構完全不同。

第四，大筆的建設投資什麼時候會反映在損益表上。今天蓋的機房會先進資產負債表，之後幾年才透過折舊一點一點壓在利潤上，所以一家公司可以在大舉建設的那幾年看起來還很賺錢，壓力要等到設備開始折舊才浮現。這件事光看當年的利潤看不出來，要去翻現金流量表裡的資本支出。

微軟在這幾點上的樣子

換掉它有多麻煩。年報寫，它 2026 財年的員工有 22.3 萬人，其中相當比例在支援與服務，這些人存在的理由之一，就是讓企業客戶把系統紮得更深。從商業角度看，那是一種把客戶留住的投資：每一次協助客戶把新的功能導入、把舊系統接上來，都讓將來要拔掉的東西又多了一件。

這也是為什麼企業軟體的競爭跟消費性產品不一樣。消費者換一個手機 App 只要幾分鐘，一家兩百人的公司換掉整套辦公系統要花好幾個月，而且中間出錯的責任落在資訊主管身上。在這種情況下，「便宜一點」往往不足以促成改變。

已經簽約還沒入帳的錢。6,780 億美元，一年成長 84%，比它整年的營收還大一倍，多數來自雲端與人工智慧的長期合約。這個數字之所以重要，是因為它把「未來」量化了：在不新增任何一個客戶的情況下，這家公司往後幾年還有兩年份的收入已經談定。

這筆錢是已經談定的合約，會在往後幾年陸續認列成收入。

成本是固定的還是跟著用量走。它兩種都有，而且比重正在往「跟著用量走」那邊移動。這就是為什麼整體毛利率雖然還有 67.9%，但雲端的成本增速已經超過營收增速。

建設投資什麼時候反映在損益表上。這是下一節的主題，因為那個金額大到值得單獨講。

這門生意實際上有多大

2026 財年，微軟的總營收是 3,318 億美元，營業利益 1,552 億，也就是每收到 100 元留下 46.8 元。員工 22.3 萬人，其中約 12.1 萬在美國、10.2 萬在美國以外。

留下 46.8 元這件事，在一家三千多億營收的公司身上並不常見。

為了人工智慧，它一年蓋了一千多億的機房

一千多億美元蓋機房，到底是什麼概念？2026 財年微軟新增的不動產與設備是 1,159 億美元，兩年前這個數字是 445 億，兩年之間變成 2.6 倍。

一座興建中的資料中心，右邊那一大片是專用的變電設施。這種規模的建設，一千多億美元才有畫面。照片：Tedder，來自維基共享資源（授權條款）。

難得的是，微軟自己在年報的風險章節裡，把這件事的不確定講得很白。

年報原文：「這些投資的規模龐大、時程被壓縮，需要大量且持續增加的資本支出與持續取得資金的能力，而且走在收入完全成形之前。相關收入可能無法在預期的時間或預期的水準上實現。」截圖來源：美國證券交易委員會 EDGAR 資料庫。

這段話值得讀兩遍，因為它的意思是錢已經花下去了，而且是在收入還沒長出來之前就花的，公司自己在正式文件裡也沒有保證這筆錢收得回來，這種寫法在年報裡並不常見。

這不是壞消息，也不是好消息，它是一個時間差：這批建設如果對上實際的需求，就是下一段成長的地基，如果需求慢了幾年才來，那些機房照樣要折舊，一年一年壓在利潤上，中間那幾年的帳會很難看。

什麼會讓這門生意變難做

下面幾條都寫在微軟自己的年報風險章節裡。

第一，前面那筆投資。年報有一整條風險的標題就是「我們的雲端與人工智慧策略需要大量投資」，而且明講回報取決於還在變動的客戶需求與技術發展。它另外還有一條更直接的：「我們對可能達不到預期報酬的產品與服務進行了大量投資」。

第二，蓋不夠或蓋錯地方。年報有兩條相鄰的風險：可能無法建置足夠的基礎設施，以及可能發生中斷、斷線或產能不足。做雲端的公司，容量太少會擋住生意，太多會變成閒置的折舊。

第三，資安。年報把網路攻擊與安全漏洞列成一條主要風險，對一家幫全世界公司保管檔案與帳號的企業來說，這條的殺傷力不只是罰款。

第四，人工智慧本身的問題。年報單獨列了一條：人工智慧在開發、部署與使用上的問題，可能造成聲譽或競爭上的傷害，甚至法律責任。

第五，監管。年報把不斷變動的法規列成風險，並特別提到競爭法與新的市場規範。一家在多個市場都占很大份額的公司，這一條會一直在。

第六，激烈競爭。年報第一條風險就是這個，而它同時在辦公軟體、雲端、遊戲、搜尋幾個完全不同的戰場上，每個戰場的對手都不一樣，需要的能力也不一樣。

遊戲跟企業軟體幾乎沒有共通之處，卻在同一張損益表上。這是多角化公司都要面對的問題。圖片來源：維基共享資源（公有領域）。

跟亞馬遜到底差在哪

在雲端這件事上，微軟跟亞馬遜是正面對決的兩家。但把整家公司放在一起看，它們的形狀差很多。

最大的差別是雲端在兩家公司裡的角色相反。亞馬遜的雲端事業占營收 18%、卻貢獻 57% 的營業利益，是整家公司的利潤引擎。微軟的雲端占營收超過四成，利益率卻是三個分部裡的中間那一個，比賣 Office 那一塊低將近 19 個百分點。

同一門生意，在一家公司裡是最賺錢的部分，在另一家公司裡不是。原因在於各自的對照組不同：亞馬遜的另一半是利潤很薄的零售，微軟的另一半是幾乎沒有邊際成本的軟體授權。

兩家倒是有一件事一模一樣：都把大筆資金投進人工智慧的運算設備，而且都在年報裡寫明相關收入未必如期實現。這種「支出先發生、收入後發生」的結構，是看這一輪投資時最該盯住的地方。

兩篇共用同一張圖。兩家的會計年度不同，涵蓋的十二個月不一樣。

比較時還要記得一件事：微軟的會計年度到六月底，亞馬遜用日曆年，兩家的「一年」不是同一段時間。

想知道亞馬遜那一邊的細節，可以看亞馬遜（AMZN）靠什麼賺錢，那篇會從它的角度把雲端這件事再走一遍。

想自己追蹤，可以看哪裡

想看微軟目前的股價、市值與各項數據，可以到StockBoss 的微軟個股頁。想看原始資料，它的投資人關係網站會放每一季的財報與年報，本文所有數字都來自它 2026 會計年度的年報（10-K），公開在美國證券交易委員會的資料庫。

微軟的會計年度在六月底結束，跟日曆年差了半年，要跟別家公司比之前先確認這件事，細節可以看財年是什麼。

順著這個系列往下看：亞馬遜、Visa、萬事達卡、沃爾瑪、好市多、可口可樂、百事、寶僑、諾和諾德、禮來、麥當勞、星巴克、迪士尼、Netflix、聯合利華、台積電、輝達、家得寶、勞氏、嬌生、輝瑞、開拓重工、迪爾、字母、Meta、英特爾、超微、摩根大通、美國銀行、聯合健康、CVS Health、默克、艾伯維、亞培、美敦力、耐吉、Lululemon、TJX、Ross Stores、Target、高露潔、金百利克拉克、美國廢棄物管理、美國運通、PayPal、優比速、聯邦快遞、西斯科、穆迪、標普全球、Veeva、甲骨文與CrowdStrike。

本文作者｜BOS 編輯團隊

BOS 巴菲特線上學院的內容團隊。我們專注在價值投資，相信一家好公司的價值要用年來衡量，而不是用天。與其猜下週的漲跌，我們更在意這門生意十年後還在不在、還賺不賺得到錢。這個團隊做的事，是陪著大家把不懂的地方一個一個弄懂，從第一次翻開財報看不懂，一路到能自己說清楚一家公司靠什麼賺錢。

常見問題

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