信用利差量的是同樣借錢出去，借給公司要比借給政府多拿多少。它不是一個固定的數字。我們用 1953 年到 2026 年、共 881 個月的資料算：平常的中位數是 1.84 個百分點，最低 0.29、最高 6.01，差二十倍以上。衰退的月份平均 2.38，其他月份 1.84。利差變高的同時，債券的價格已經跌下來了。
信用利差是什麼
同一筆錢借給美國政府十年，現在大約拿 4.68%，借給一家評等中等的公司大約拿 6.32%，而多出來的那 1.64 個百分點就是信用利差，它是這篇要講的東西。
它是市場對「這家公司可能還不出來」這件事的要價。公司倒閉的機率比政府高，所以要多給一點才有人願意借，而多給多少由市場決定，天天在變。
會有人盯著它，是因為它把一件很抽象的事換成一個看得見的數字。市場覺得景氣要壞了，不用等任何官方數據，利差自己就會先動起來。那麼它平常是多少，緊張的時候又會到哪裡？
BOS 整理：七十三年的利差長什麼樣
我們拿穆迪的 Baa 等級公司債殖利率，減掉同一個月的 10 年期公債殖利率，得到一條從 1953 年 4 月到 2026 年 8 月的月頻序列，總共 881 個月。
中位數是 1.84 個百分點，一半的時間落在 1.33 到 2.39 之間，看起來範圍不大，可是把兩端拉出來就嚇人了，最低的一次是 1966 年 2 月的 0.29、最高是 2008 年 12 月金融海嘯時的 6.01，兩者差二十倍以上。
最新一筆是 2026 年 8 月的 1.64，比七十三年的中位數還低一些。這代表現在市場對信用風險的要價不算高，願意用比平常便宜的價錢借錢給公司。
擴大最誇張的五次
把七十三年裡最高的幾個時點挑出來，彼此至少相隔兩年才算不同的一次，得到這五個：2008 年 12 月的 6.01、1982 年 10 月的 3.82、2002 年 10 月的 3.79、2016 年 2 月的 3.56、2020 年 4 月的 3.47。
這裡有一個很容易搞反的因果。利差擴大的意思是市場要更多補償才肯借錢給公司，而要更多補償的另一種說法，就是公司債的價格已經跌下來了，兩件事其實是同一件事，中間沒有先後順序。
所以看到利差衝很高的時候，壞消息已經反映在價格上了。它描述的是現在，不是預告未來。
另外一件值得注意的事：這五次裡只有三次當月就在衰退。2002 年 10 月那次落在衰退結束之後，2016 年 2 月那次前後一年都沒有衰退，那是能源價格崩跌帶來的信用事件，所以利差高不代表衰退一定會來。
BOS 整理：衰退的時候真的比較高嗎
用美國國家經濟研究局認定的衰退期把月份分成兩堆，衰退的月份平均 2.38，其他月份平均 1.84，差 0.54 個百分點。
看到一個差距就下結論太快了，該問的是：隨便挑 113 個月出來，本來就會有多大的差距？
我們隨機挑 113 個月當成「衰退」，重算一千次，這樣挑出來的平均偏離整體最多只到 0.145。實際上衰退月偏離 0.474，是那個上限的三倍以上，落在隨機分布之外，所以這個差距不是碰巧。把期間對半切、兩半各算一次，也都是衰退月比較高。
等級越低，被多收得越兇
同樣的算法換成穆迪最高等級的 Aaa 公司債，答案差很多。
Aaa 的利差在衰退月是 1.02、其他月份 0.94，只擴大 0.08 個百分點，而前面算的 Baa 擴大 0.54，是它的 6.8 倍。
這件事的意思是，信用風險在景氣好的時候看起來都差不多，壓力一來才會分出來。體質最穩的那些公司幾乎沒被多收，體質普通的那些被要求的補償一下子跳起來。所以「持有公司債」這句話講得太籠統，關鍵在持有的是哪一種。
三件要先講清楚的事
第一，這不是券商報給你的那個利差。業界常用的是經過選擇權調整的利差，英文叫 OAS。我們本來想用，可是實測發現公開的那組序列只回得到 2023 年 9 月起的 787 筆，三年的資料回答不了「危機時會怎樣」。所以改成用兩條殖利率相減自己建，兩者不可互換，不要拿這裡的數字去跟券商的報價對。
第二，這個利差裡混了一點期限的因素。Baa 公司債指數的平均年期跟 10 年期公債不完全一樣，所以差出來的不是純粹的信用風險。方向與數量級可以看，小數點後第二位不用太當真。
第三，跟站上信用評等是什麼那篇量的不是同一個東西。那篇算的是 Aaa 對 Baa，兩個公司債等級相減，回答「評等掉一級市場多收你多少」。這裡算的是公司債對公債，回答「承擔信用風險總共拿到多少補償」。兩篇的數字不會一樣，交叉讀的時候不要以為哪一邊算錯了。
實際上怎麼用它
第一，當成溫度計，不要當成預報。利差告訴你市場現在怎麼看風險，它不會告訴你接下來會發生什麼。2016 年那次就是利差高了、衰退卻沒來。
第二，買債券之前看一眼現在的水準。利差低的時候買公司債，等於用比較少的補償去承擔一樣的風險，而現在的 1.64 低於七十三年的中位數 1.84，這個資訊比任何預測都實在得多。
第三，別把公司債當成避風港。它在你最想要保護的時候會跟著跌，而且等級越低跌得越多，這一點跟大家對「債券比較穩」的印象剛好相反。真正在股災時穩住的東西，站上的防禦性資產那篇用十一次股災實測過。
常見問題
信用利差是什麼？怎麼算？
同樣的錢借給公司，要比借給政府多拿多少，多出來的部分就是信用利差。算法是拿公司債的殖利率減掉同期限公債的殖利率，我們用的是穆迪 Baa 等級公司債減 10 年期公債，期間從 1953 年 4 月到 2026 年 8 月共 881 個月，中位數是 1.84 個百分點。它反映的是市場對「這家公司可能還不出來」的要價，每天都在變。
信用利差多少算高？
沒有一個固定的門檻，要跟歷史比。我們算的 881 個月裡，中位數 1.84，一半的時間落在 1.33 到 2.39 之間，最低是 1966 年 2 月的 0.29、最高是 2008 年 12 月金融海嘯的 6.01，而最新一筆 2026 年 8 月是 1.64，落在中位數下面一點。所以判斷高低的方法是看它現在落在歷史分布的哪裡，而不是記一個數字。
信用利差擴大代表什麼？
代表市場現在要更多補償才肯借錢給公司，而要更多補償的另一種說法就是公司債的價格已經跌下來了，兩件事是同一件事。所以利差擴大描述的是現在，不是預告未來，看到它衝很高的時候，壞消息已經反映在價格上。我們實測衰退月的利差平均 2.38、其他月份 1.84，差 0.54 個百分點，而且這個差距經過隨機挑月份的對照之後確認不是碰巧出現的。
利差變高是不是代表衰退要來了？
不一定。我們把七十三年裡最高的五次挑出來，只有三次當月就處於衰退。2002 年 10 月那次落在衰退結束之後，2016 年 2 月那次前後一年都沒有衰退，那是能源價格崩跌造成的信用事件。利差確實在衰退期偏高，可是反過來推「利差高所以衰退要來」並不成立，把它當溫度計比當預報安全。
為什麼低評等的債券利差擴大得比較多？
因為壓力來的時候才分得出體質。我們算同一段期間的穆迪 Aaa 等級，衰退月 1.02、其他月份 0.94，只擴大 0.08 個百分點，而 Baa 擴大 0.54，是它的 6.8 倍。景氣好的時候大家看起來都還得出錢、差別不大，一旦景氣轉壞，市場對體質普通的那些公司要求的補償就會一下子跳起來，差距才被拉開。所以講「持有公司債」要說清楚持有的是哪一種。
這個數字跟券商報的信用利差一樣嗎？
不一樣。業界常用的是經過選擇權調整的利差，英文叫 OAS，它把債券可以提前贖回這類條款的影響扣掉了。我們本來要用，可是公開的那組序列實測只回得到 2023 年 9 月起的 787 筆，三年的資料回答不了危機時會怎樣這種問題，所以改成用兩條殖利率相減自己建一條。方向與數量級可以看，但不要拿這裡的數字去跟券商的報價比對。
公司債可以當股災時的避風港嗎？
不太行，而且等級越低越不行。信用利差在市場緊張的時候會擴大，擴大就是價格在跌，所以公司債往往在你最想要保護的時候跟著下去。我們實測的 Baa 等級在衰退月的利差比平常高 0.54 個百分點，金融海嘯時更衝到 6.01。想知道哪些資產在股災時真的撐得住，站上有一篇用十一次股災實測過，結論是除了現金，每一種都至少失手過一次。
投資與教學資歷都超過二十年。教學橫跨三個階段：從兒童理財教育起步，到成人的價值投資，再到近年的量化交易。曾創立三間公司，並以價值投資建立起財務上的獨立與自信，也擔任過台積電的理財培訓師，是價值投資的國際級講師。他始終相信，理財是為了把生活過得更好，而看懂財報、獨立思考，遠比追逐明牌或現成的答案更重要。
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