殖利率曲線是把同一個借款人、不同年期要付的利息連成一條線。借越久利息越高，線一路往上，叫正斜率。美國公債從 1976 到 2026 年共 12,565 個交易日，正斜率的日子佔 83.5%，倒掛只佔 16.3%。倒掛也是一段一段發生的，1976 年以來共 10 段，中位數持續 135 個交易日。看到「曲線倒掛了」這句話，先問對方是拿哪兩個年期相減。
一條殖利率曲線長什麼樣
你借錢給美國政府，可以借三個月，也可以借三十年。不同年期拿到的利息不一樣，把這些點連起來就是殖利率曲線。
最新這一條長這樣：借三個月拿 3.95%，一年 4.17%，兩年 4.43%，五年 4.61%，十年 4.83%，三十年 5.28%。借越久拿越多，整條線一路往上，這叫正斜率。
有一點很容易被忽略。同一條線上的每個點，借款人都是同一個，所以它們的高低跟「誰比較可能還不出來」無關，純粹是借多久造成的。這也是它跟信用利差最不一樣的地方，後者比的是兩個不同的借款人。
為什麼借越久利息越高
直覺上有兩個理由。
第一，錢被綁住越久，中間可能發生的事越多。通膨要是變高，你手上這張三十年期債券領到的固定利息就跟著變得不值錢，而願意承擔這種不確定的人，當然要在利息上多拿一點補償。
第二，短天期的利息主要跟著央行現在的政策走，長天期反映的是市場對未來好幾年的看法。所以短端動得快、長端動得慢，兩邊不一定同步。
那什麼時候會反過來，短的比長的還高？通常是市場預期未來利率會降下來，於是願意用比較低的利息把錢鎖久一點。至於這件事有多常發生，看資料比較快。
BOS 整理：正斜率才是常態
我們用最常見的算法，十年期減兩年期，從 1976 年 6 月一路算到 2026 年 9 月。
正斜率的日子佔 83.5%，倒掛佔 16.3%。中位數是 +0.78 個百分點，最陡的時候 +2.91，最倒的時候 -2.41。最新一天是 +0.40，屬於正斜率，不過不算陡。
這個比例值得記在心裡。倒掛每次都上新聞，正因為它少見。下次再看到有人說「曲線又倒掛了」，你會知道那是不到兩成的日子才會出現的狀態。
倒掛會持續好幾個月
新聞常把倒掛講得像某一天忽然發生的事件。資料長得不是那個樣子。
這五十年裡總共 10 段倒掛，最短 23 個交易日，中位數 135 天，最長的一段從 2022 年 7 月到 2024 年 8 月，整整 537 個交易日。中位數換算大約半年多。
知道這件事的實際用處在於，看到「倒掛了」不必當天做任何決定，這個狀態通常會待上好幾個月，中間還可能反覆進出，你有的是時間把來龍去脈慢慢看清楚。
講倒掛之前，先說是哪兩個年期
這一節大概是整篇最實用的部分。
「殖利率曲線倒掛」這句話其實沒有講完。曲線上有六個點，你要拿哪兩個相減？市場上最常見的兩種算法，一種是十年減兩年，另一種是十年減三個月。
兩種算出來的結果不一樣。十年減兩年，正斜率佔 83.5%。十年減三個月，正斜率佔 88.8%。更要緊的是，它們在 980 天（8.7%）給出完全相反的答案。
最近一次是 2025 年 10 月 16 日。十年減兩年是 +0.58，看起來一切正常。十年減三個月是 -0.03，已經倒掛。同一天、同一條曲線，兩篇報導可以講出相反的話，而兩邊都沒有講錯。
所以看到「曲線倒掛了」，第一句要問的是拿哪兩個年期相減。至於倒掛之後市場通常怎麼走，站上另有一篇殖利率倒掛是什麼在談這個題目。
台灣要去哪裡看
上面用的是美國公債，資料在美國聖路易聯準銀行的 FRED 資料庫，搜尋 DGS 開頭的代號就找得到各個年期。
台灣的部分，中央銀行與櫃買中心都有公債殖利率，不過公開的曲線沒有美國那麼完整，年期也沒那麼齊。實務上多數人看的還是美國那條，因為它是全球利率的參考基準。
還有一點要提醒。台灣公債的成交量比美國小很多，短天期尤其零星，所以同一天的報價有時候會跳得比較厲害，這種資料拿來看長期趨勢沒問題，逐日那些小變化就不用太當真了。
這份整理要先講清楚的事
第一，資料只到 2026 年 9 月 9 日。殖利率每天都在動，你讀到這篇的時候最新那一條曲線跟上面的圖可能已經不一樣了，不過比例與段數這種長期統計不會因為幾天就翻掉，真正會變的是單日數值。
第二，兩張圖用的期間不一樣。整條曲線那張圖要六個年期都有資料，所以從 1981 年 9 月起算。斜率那一段只需要十年期與兩年期，可以往前拉到 1976 年 6 月。兩個期間放在一起比的時候要注意。
第三，倒掛「一段」的門檻是我們自己定的。我們規定連續 20 個交易日以上才算一段，短的當雜訊。門檻改成 5 天，段數會變多。改成 40 天，段數會變少。上面那 10 段是在這個定義下的結果。
第四，10 段實在太少了。常有人問倒掛之後多久會發生什麼事，這篇沒有回答，因為十個樣本撐不起那種結論。要看那個題目，前面提到的那篇專講倒掛的文章會比較合適。
常見問題
殖利率曲線倒掛是什麼意思？
正常情況下借越久利息越高，曲線一路往上。倒掛是指反過來了，短天期的利息比長天期還高。以十年期減兩年期來看，1976 年以來這種狀態佔 16.3% 的日子，最倒的一次到 -2.41 個百分點。
倒掛就代表經濟要衰退了嗎？
這篇沒有量這件事，所以不給結論。原因是樣本太少：五十年裡只有 10 段倒掛，用十個樣本去講「之後幾個月會怎樣」，算出來的數字誤差會比數字本身還大，那種結論寫出來看起來很具體，其實只是雜訊。想看這個題目，站上另有一篇專門在談倒掛的文章。
十年減兩年跟十年減三個月，我該看哪一個？
兩個都看，然後記得它們會打架。在 11,255 個共同交易日裡，有 980 天（8.7%）兩種算法給出相反的答案，最近一次那一天，一邊算出 +0.58、另一邊算出 -0.03。與其挑一個當標準答案，不如養成習慣：聽到誰說倒掛，先問是哪兩個年期。
現在這條曲線算正常嗎？
算。最新這一天，三個月 3.95%、三十年 5.28%，中間每一段都往上，是完整的正斜率。十年減兩年是 +0.40 個百分點，方向沒問題，不過比 +0.78 的長期中位數平一些。
曲線變陡或變平，對我手上的債券有什麼影響？
年期越長的債券，對利率變動越敏感。曲線變陡多半是長端利率往上跑，這時候長天期債券的價格會跌得比短天期多。曲線變平則相反。所以同樣是「利率變了」，你持有的是三年期還是三十年期，感受差很多。
台灣的殖利率曲線去哪裡查？
中央銀行與櫃買中心都有公債殖利率資料。要提醒的是公開的曲線沒有美國那麼完整，年期也沒那麼齊，加上成交量小、短天期報價零星，逐日的跳動不用太在意。看長期趨勢可以。
這份整理有什麼限制？
有四個。第一是資料的截止日，單日數值隨時會變。整條曲線的圖從 1981 年 9 月起算，斜率那一段從 1976 年 6 月起算，兩個期間不同。倒掛「一段」的門檻是我們自己定的 20 個交易日，換門檻段數會變。最後，10 段倒掛的樣本量撐不起任何關於「倒掛之後會怎樣」的推論，所以這篇沒有寫。
投資與教學資歷都超過二十年。教學橫跨三個階段：從兒童理財教育起步，到成人的價值投資，再到近年的量化交易。曾創立三間公司，並以價值投資建立起財務上的獨立與自信，也擔任過台積電的理財培訓師，是價值投資的國際級講師。他始終相信，理財是為了把生活過得更好，而看懂財報、獨立思考，遠比追逐明牌或現成的答案更重要。
延伸閱讀
降息債券就會漲？
