大家配置資產都在分錢：股六債四、股七債三。風險平價（Risk Parity）換了一個分法：不分錢，分風險，讓每個資產承擔的風險一樣大。
為什麼要換？因為 60/40 聽起來很分散，實測算下來，股票貢獻了整個組合 88.9% 的風險，債券只有 11.1%。你以為的六四分，風險上其實是八九比十一。
但這篇不會吹捧它。我們用四個資產、二十年資料實測：風險平價的波動最低、跌幅最小，報酬也最低，就算加槓桿補回波動仍略輸 60/40。這篇講清楚它解決什麼問題、代價是什麼，以及一般投資人該怎麼用。
我們寫過股債配置 24 年實測，談的是「該放多少比例的債券」。這篇往上追一層問：比例這個東西，你是照錢分的，還是照風險分的？這兩者的差距，比多數人想的大得多。
先看一個數字：60/40 其實是 89／11
股六債四是全世界最有名的配置。多數人聽到這個比例，腦中的畫面是「股票扛六成、債券扛四成」，感覺挺平衡的。
但錢的比例不等於風險的比例。原因很單純：股票的波動比債券大，所以同樣一塊錢放在股票上，帶進來的風險比放在債券上多。
我們用 2006 到 2026 年的實際資料算了一次：
股票貢獻了 88.9% 的風險，債券只有 11.1%。換句話說，你的 60/40 組合會漲會跌，幾乎全由股票決定，那 40% 的債券在風險上幾乎是隱形的。
風險平價是什麼？三種分法的對照
風險平價（Risk Parity）由橋水基金的達里歐（Ray Dalio）在 1990 年代推廣開來，核心規則只有一句：調整權重，讓每個資產對組合風險的貢獻相等。
實務上有三種常見的分法，我們用美股、長期公債、黃金、商品四個資產，把它們攤開來比：
- 等資金：各放 25%。最直覺，但風險貢獻是 27／7／32／35，公債那塊只有 7%，形同虛設。
- 反波動率加權：波動越大放越少，權重與波動成反比。算起來很簡單，風險貢獻改善成 24／13／32／31，但還沒到平均。
- 等風險貢獻（真正的風險平價）：把資產之間的相關性也算進去，權重變成 24／37／19／20，風險貢獻剛好四等分。公債的資金比例被拉到最高，因為它波動最小。
二十年實測：它真的比較好嗎
理論說完了，來看數字。四個配置法都是每年再平衡、不計成本，期間 2006 到 2026 年：
| 配置 | 年化報酬 | 波動 | 最大跌幅 | 年化 ÷ 波動 |
|---|---|---|---|---|
| 傳統 60/40 | 8.55% | 10.70% | −27.6% | 0.80 |
| 等資金（四資產各 25%） | 7.55% | 10.16% | −27.5% | 0.74 |
| 反波動率加權 | 7.34% | 9.75% | −25.5% | 0.75 |
| 等風險貢獻（風險平價） | 7.08% | 9.14% | −22.3% | 0.77 |
結果不站在風險平價那邊。它的波動最低（9.14%）、最大跌幅最小（−22.3%），但年化報酬也是最低的 7.08%，而且連風險調整後的比值都略輸 60/40。
原因跟我們在再平衡那篇看到的是同一件事：這二十年股票大勝，任何把權重從股票挪走的做法，都會落後。風險平價把最多的資金給了波動最小的公債，而公債這段期間年化只有 3% 上下。
加槓桿：專業機構的做法與它的代價
看到這裡你可能會想：既然風險平價的波動比較低，那把它放大到跟 60/40 一樣的波動，報酬是不是就追上來了？
這正是專業機構的做法。真正的風險平價基金幾乎都會加槓桿，因為不加槓桿的話，一個以低波動資產為主的組合，報酬會太低。
我們算了一次：把風險平價組合放大 1.17 倍，讓它的波動剛好等於 60/40 的 10.70%：
| 年化報酬 | 波動 | 最大跌幅 | |
|---|---|---|---|
| 傳統 60/40 | 8.55% | 10.70% | −27.6% |
| 風險平價 ＋ 1.17 倍槓桿 | 8.22% | 10.68% | −25.7% |
拉到同樣的波動之後，報酬 8.22% 對 8.55%，還是小輸；只有最大跌幅稍微好一點。
而且這個計算是「免費槓桿」，現實中不是。加槓桿要付借款利息，還要面對追繳保證金的風險：在市場最亂的那幾天，槓桿部位可能被強制減碼，剛好賣在最低點。2022 年股債同時下跌時，不少槓桿型風險平價基金就吃了大虧，因為它們的核心假設是「股債會互相抵銷」，而那一年沒有。
什麼時候它會發揮作用
那風險平價到底在保護什麼？答案是：保護你不要把身家壓在「股票會一直贏」這個假設上。
過去二十年股票確實一直贏，所以風險平價看起來多此一舉。但把時間拉開，會看到不同的畫面：
- 2000 到 2009 年（失落的十年）：美股走了十年原地踏步，這段期間任何降低股票風險佔比的做法都佔優勢。
- 1970 年代（停滯性通膨）：股債同時表現不佳，商品與黃金是少數還在漲的東西。風險平價因為給了商品與黃金實質的權重，在那種環境會明顯勝出。
- 日本 1990 年之後：如果你的組合是本國股票主導，遇到那樣的三十年，代價非常慘重。
風險平價買的是「我不知道未來哪個資產會贏」這個誠懇的前提。它的代價是在單一資產大勝的年代會落後，換來的是不會在該資產失速時被拖垮。這跟尾部避險是同一種思路：花掉一點報酬，買一個活下來的機率。
一般投資人可以怎麼用
要完整實作風險平價需要估算共變異數矩陣、定期重算權重，對多數人來說太麻煩。但它的觀念可以用得很淺，效果就已經不錯：
- 先算一次自己現在的風險貢獻。這是最有價值的一步。用下一節的試算器把數字填進去，很多人會發現自己「很分散」的組合，風險上其實高度集中在一兩個資產。
- 用反波動率加權當簡化版。波動大的少放、波動小的多放，只要各資產的波動數字就能算，不需要相關係數。它抓到大部分的效果，實作難度低很多。
- 不要加槓桿。對散戶來說，加槓桿帶來的風險遠大於補回來的那點報酬。寧可接受比較低的報酬，也不要接受被強制平倉的可能。
- 一年重算一次就好。波動與相關性變動不快，重算太頻繁只會增加交易成本，這在再平衡那篇已經實測過。
- 先確認你的資產真的不同。風險平價的前提是資產之間行為不同。如果你的四個標的其實都是股票的變形，那怎麼分權重都沒用，這是你的分散是真的嗎那篇的重點。
風險貢獻試算器
填入兩個資產的配置與波動，看看你的風險其實是怎麼分的。
風險貢獻試算器
常見問題
風險平價是什麼？跟一般配置差在哪？
一般配置是分錢（股六債四），風險平價是分風險，調整權重讓每個資產對組合風險的貢獻相等。差別很大：實測 2006 至 2026 年，60/40 的資金是六四分，但風險是 88.9 比 11.1，幾乎全部由股票決定。要讓股債風險真的各半，資金比例大約要調到股三債七。
為什麼 60/40 的風險會集中在股票？
因為股票的波動比債券大。這段期間美股年化波動 19.3%、長期公債 14.8%，同樣一塊錢放在股票上帶進來的風險更多。加上權重本來就比較高，兩個效果相乘，股票就吃掉了將近九成的風險。
風險平價的報酬比較好嗎？
實測結果是比較差。2006 至 2026 年四資產組合：風險平價年化 7.08%、波動 9.14%、最大跌幅 −22.3%；傳統 60/40 年化 8.55%、波動 10.70%、最大跌幅 −27.6%。它的波動與跌幅都比較小，但報酬最低，連風險調整後的比值也略輸。原因是這二十年股票大勝，任何把權重從股票挪走的做法都會落後。
那風險平價還有什麼用？
它買的是「我不知道未來哪個資產會贏」這個前提。在 2000 到 2009 年美股失落的十年、1970 年代停滯性通膨、或日本 1990 年之後的三十年，降低單一資產風險佔比的做法會明顯勝出。它的代價是在股票大勝的年代落後，換來的是不會在股票失速時被拖垮。
散戶要不要加槓桿做風險平價？
不建議。實測把風險平價放大 1.17 倍到與 60/40 相同波動，年化 8.22% 仍略輸 8.55%，而這還是假設槓桿免費。現實中要付借款利息，還要面對追繳保證金的風險，可能在市場最亂時被強制減碼、賣在最低點。2022 年股債同時下跌時，不少槓桿型風險平價基金就是這樣受傷的。
不會算共變異數矩陣，有簡化做法嗎？
有，用反波動率加權：波動越大放越少，權重與波動成反比，只要各資產的波動數字就能算。實測它的風險貢獻是 24／13／32／31，雖然沒到完全平均，但已經比等資金的 27／7／32／35 改善不少。它抓到大部分效果，實作難度低很多。
投資與教學資歷都超過二十年。教學橫跨三個階段：從兒童理財教育起步，到成人的價值投資，再到近年的量化交易。曾創立三間公司，並以價值投資建立起財務上的獨立與自信，也擔任過台積電的理財培訓師，是價值投資的國際級講師。他始終相信，理財是為了把生活過得更好，而看懂財報、獨立思考，遠比追逐明牌或現成的答案更重要。
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再平衡真的能多賺嗎？計算設定：採 2006 年 2 月至 2026 年 7 月的日收盤含息調整價，標的為 SPY（美股）、TLT（長期公債）、GLD（黃金）、DBC（商品），起始日以四檔中最晚成立者為準。風險貢獻依標準公式計算，即權重乘以邊際風險貢獻後正規化。等風險貢獻權重以數值迭代求解。回測為每年最後一個交易日再平衡，不計交易成本、買賣價差與稅；槓桿情境假設借款成本為零，實務上會低估成本。波動為日報酬標準差年化。歷史數據不代表未來，本文為教學內容，非投資建議，文中 ETF 僅為統計說明，不構成任何買賣推薦。
