三個詞講的是同一件事：履約價跟現在的股價比，你這張合約現在履約有沒有價值。有就是價內，剛好一樣是價平，沒有就是價外。
方向最容易搞混：同一個履約價，對買權是價內，對賣權就一定是價外。兩邊是同一條線的兩側，不可能同時價內。
還有一件事很少有人講清楚：到期落在價內，不等於你賺錢。我們用 SPY 三十三年、四百零二個不重疊的三十天期樣本算過，價平買權有 65.9% 的月份到期落在價內，但扣掉權利金之後真的賺錢的只有 41.3%。中間那 24.6 個百分點，就是「猜對方向還是虧錢」的月份。
本文重點
三個詞分別在講什麼
選擇權的報價表上，同一個到期日會排出十幾二十個履約價。價內、價平、價外就是用來描述每一個履約價跟現在股價的相對位置，讓你不必每次都把兩個數字念出來。
價內（In the Money，ITM）：現在就履約，你會拿到好處。
價平（At the Money，ATM）：履約價剛好等於現在的股價，履約不賺不賠。
價外（Out of the Money，OTM）：現在履約沒有意義，履約還不如直接在市場上買賣。
拿一個具體的例子。假設有一檔股票現在報價 600 元（以下的數字都只是舉例），你看一張履約價 580 元的買權：這張合約給你用 580 元買進的權利，而市場價是 600 元，馬上履約就多賺 20 元。這 20 元叫做內含價值，這張就是價內 20 元的買權。
同一張表上，履約價 620 元的買權呢？用 620 元買進一個市價 600 元的東西，沒人會做，內含價值是 0，這就是價外。
價內的合約一定比價外貴，因為你已經付錢買下了那段內含價值。一張價內 20 元的買權，權利金絕對不會低於 20 元，低了就有人立刻買進來履約套利。權利金超出內含價值的那一段叫時間價值，是市場為「接下來還可能再漲」開的價。選擇權教學那篇把權利金的組成拆得更細。
買權和賣權，方向剛好相反
這是新手最常卡住的地方。買權賭漲，履約價低於股價才有價值；賣權賭跌，履約價高於股價才有價值。所以同一個履約價，兩邊的判定必然相反。
| 履約價的位置 | 買權（賭漲） | 賣權（賭跌） | 內含價值怎麼算 |
|---|---|---|---|
| 低於現在股價 | 價內 | 價外 | 買權：股價減履約價 |
| 等於現在股價 | 價平 | 價平 | 兩邊都是零 |
| 高於現在股價 | 價外 | 價內 | 賣權：履約價減股價 |
真正的價平幾乎不存在。履約價是固定的整數階梯，股價是連續跳動的，兩者剛好對上的機率很低。實務上大家講的「價平」，指的是最接近現在股價的那一檔。你在選擇權鏈上看到被特別標色的那一列，多半就是它。
判定器：你手上那一張現在算哪一種
把四個數字填進去，它會告訴你這張合約現在的位置、內含價值與時間價值各是多少，還有股價要走到哪裡你才回本。買權與賣權的方向它會自己處理。
價內價外判定器
單位不限，四個欄位用同一種貨幣即可。權利金請填每股的價格，不是一口合約的總價。
把種類切成賣權再看一次，你會發現同一組數字下位置整個翻過來。這台判定器最實用的一格其實是最後一格：買方的損益兩平價永遠比履約價再遠一步，遠掉的那一步就是你付的權利金。
BOS 回測：到期落在價內，不等於你賺錢
上面那句話講起來很簡單，但它在實際市場上的份量有多大，要算過才知道。我們用同一批資料跑了一次。
怎麼算的：標的用 SPY，1993年1月到2026年8月。從第一個交易日建倉、三十個日曆日後到期，然後用到期日當成下一次的建倉日往前推，所以每一段區間彼此完全不重疊，一共四百零二次。權利金用建倉當天的隱含波動率換算出理論價。每一次都記錄六種履約價位置、買權與賣權兩邊的結果。
買在價平的買權，到期落在價內的比例是 65.9%（誤差 ±2.4）。扣掉一開始付出去的權利金之後，真的賺錢的只有 41.3%（±2.5）。中間差了 24.6 個百分點，換算成月份是四百零二個月裡的九十九個。
這 24.6% 不是什麼隱藏的陷阱，它是定義上的必然：你付了權利金，內含價值要先長到超過權利金才輪到你賺。真正需要實測的是這一段有多寬，而答案是每四個月就會遇到一次。那九十九次裡，中位數虧掉了權利金的 41.6%；其中漲最多的一次漲了 5.6%，還是虧的（那個月的權利金比 5.6% 更貴）。
| 買權的履約價位置 | 到期落在價內 | 扣權利金後賺錢 | 差距 | 平均權利金 |
|---|---|---|---|---|
| 價內 5% | 90.0% ±1.5 | 60.9% ±2.4 | 29.1 | 5.63% |
| 價內 2% | 76.9% ±2.1 | 53.5% ±2.5 | 23.4 | 3.40% |
| 價平 | 65.9% ±2.4 | 41.3% ±2.5 | 24.6 | 2.26% |
| 價外 2% | 41.0% ±2.5 | 27.6% ±2.2 | 13.4 | 1.43% |
| 價外 5% | 13.2% ±1.7 | 6.7% ±1.2 | 6.5 | 0.69% |
| 價外 10% | 2.5% ±0.8 | 2.0% ±0.7 | 0.5 | 0.21% |
差距在價外幾格看起來很小，那是因為分母本來就小：價外 10% 的買權只有 2.5% 的月份走得進價內，能不能再往前多走一點的問題幾乎不會發生。這一格的故事在買方和賣方那篇講得比較完整。
差距最大的那一格在賣權那一側。賣權買在價內 10%（履約價高於股價 10%），到期落在價內的比例是 97.5%（±0.8），幾乎穩贏；但扣掉權利金後賺錢的只有 34.6%（±2.4），差 62.9 個百分點。
原因就是判定器最後那一格在講的事：這張合約的權利金已經含了那 10% 的內含價值，你買的時候就先把它付掉了。跌到履約價以下對你毫無意義，要再往下跌超過權利金才輪到你賺。
BOS 回測：光是猜對方向，為什麼不夠
換一個角度看同一件事會更清楚。價平買權的履約價等於建倉當天的股價，所以「到期落在價內」跟「這三十天漲了」是同一句話。65.9% 這個數字同時也是四百零二個月裡上漲的月份比例。
順帶回答一個常見的誤會：價平不是五五波。65.9% 離五成有 15.9 個百分點，是標準誤的六倍多。原因是這三十三年美股整體往上走，並非選擇權本身有什麼偏袒買權的性質。換一段空頭為主的歷史，這個數字會往下掉。
價平買權的平均權利金是股價的 2.26%，也就是平均要漲超過 2.26% 才回本。而 SPY 三十天報酬的中位數是 +1.38%。
兩個數字擺在一起，整件事就講完了：一半以上的月份，市場漲的幅度不足以讓一張價平買權回本。中間那條橘色帶就是這樣來的。
這也解釋了為什麼選擇權的買方要贏，需要的不只是方向對，還要幅度夠、而且要在到期日之前發生。三個條件同時成立的機率，本來就比「猜對漲跌」低很多。至於時間價值每天流掉多少，是希臘字母裡 Theta 在管的事，希臘字母那篇有完整說明。
這個差距在不同年代、不同波動下穩不穩
單一個數字容易是巧合，所以我們把樣本切開再看一次。
| 期間 | 樣本數 | 到期落在價內 | 扣權利金後賺錢 | 差距 |
|---|---|---|---|---|
| 1993 到 2000 | 95 | 69.5% ±4.7 | 46.3% ±5.1 | 23.2 |
| 2001 到 2008 | 96 | 58.3% ±5.0 | 30.2% ±4.7 | 28.1 |
| 2009 到 2016 | 96 | 68.8% ±4.7 | 37.5% ±4.9 | 31.2 |
| 2017 到 2026 | 115 | 67.0% ±4.4 | 49.6% ±4.7 | 17.4 |
四段都是正的，範圍落在 17.4 到 31.2 個百分點之間。每一段只有九十幾到一百多個樣本，誤差大約五個百分點，所以段跟段之間的高低差不必當真，能確定的是方向從來沒有翻過。
再按建倉當天的波動率高低切成三份：
| 建倉時的波動率 | 平均隱含波動率 | 平均回本門檻 | 扣權利金後賺錢 | 差距 |
|---|---|---|---|---|
| 最低三分之一 | 12.8% | 漲 1.49% | 43.3% ±4.3 | 20.9 |
| 中間三分之一 | 17.9% | 漲 2.06% | 38.8% ±4.2 | 29.1 |
| 最高三分之一 | 28.1% | 漲 3.23% | 41.8% ±4.3 | 23.9 |
市場恐慌的時候權利金會變貴，回本門檻從 1.49% 一路拉到 3.23%，等於門檻墊高了一倍多。但賺錢的比例三格差不多（43.3%、38.8%、41.8%，誤差都在四個百分點上下），因為那種時候市場真正走出來的幅度也比較大，兩邊大致抵銷掉了。挑低波動的時候買比較便宜，不代表比較容易賺，這是價格本來就該有的樣子。想看賣方那一側怎麼吃這段價差，隱含波動率那篇把機制寫在裡面。
實務上這三個詞怎麼用
看報價表的時候，先確認你在看哪一邊。報價表通常買權在左、賣權在右，中間那條分界線就是現在的股價。左右兩邊的價內方向相反，這是最常看錯的地方。
選履約價的時候，價內價外決定的是「多常贏」與「贏多少」的交換。買越價內越貴、成功率越高、槓桿越低；買越價外越便宜、成功率越低、賭中一次的倍數越大。這條光譜怎麼取捨，履約價怎麼選那篇有具體做法。
算損益的時候，永遠用損益兩平價，不要用履約價。這是本文的判定器最想解決的問題。履約價只告訴你什麼時候開始有內含價值，回本要再加上（買權）或減掉（賣權）權利金。
當賣方的時候，價內外直接對應被指派的機率。到期落在價內，你就得真的把股票交出去或買進來。從實測看，賣一個價外 5% 的買權，只有 13.2% 的月份會被履約；賣價平則是 65.9%。
這份實測有哪些地方會讓數字偏掉
四個，方向都是知道的。
權利金用理論價，沒有算買賣價差與手續費。真實世界的買方付得更多、賣方收得更少，所以回本門檻在實務上比 2.26% 更高，「到期價內卻虧錢」的比例會比 24.6% 再大一些。這裡的數字是對買方最寬鬆的版本。
波動率用的是接近價平的市場指標。真實市場上價外賣權的隱含波動率高於價平、價外買權低於價平。所以表上最可信的是價平那一列，價內與價外幾格的絕對數字要打點折扣看。
假設持有到期，不平倉也不停損。實際上很多人會在中途獲利了結或認賠出場，那樣的損益不會等於這裡算出來的到期損益。
標的是美股大盤。個股的波動比大盤大得多，同樣是價外 5%，個股走進價內的機率會高上不少。台指選擇權的合約規格與結算方式也不一樣，這些比例不能直接搬過去。
常見問題
價內、價平、價外到底是什麼意思？
三個詞都在描述履約價跟現在股價的相對位置，也就是這張合約現在履約有沒有價值。現在履約有好處就是價內，這段好處叫內含價值；履約價剛好等於股價是價平；現在履約沒有意義就是價外，內含價值等於零。舉例來說，一檔現在報價 600 元的股票，履約價 580 元的買權是價內 20 元；履約價 620 元的買權則是價外，內含價值為零，它的權利金全部都是時間價值。
買權和賣權的價內方向為什麼相反？
因為兩者賭的方向相反。買權給你「用履約價買進」的權利，履約價要低於市價才划算，所以履約價越低越價內。賣權給你「用履約價賣出」的權利，履約價要高於市價才划算，所以履約價越高越價內。同一個履約價，對買權是價內的話，對賣權必然是價外，兩張合約的內含價值不可能同時大於零。看報價表時左右兩欄的判定方向相反，這是最常看錯的地方。
到期落在價內，是不是就代表我賺錢了？
不是。到期落在價內只代表內含價值大於零，但你一開始付出去的權利金要先賺回來才輪到你獲利。我們用 SPY 1993年到2026年、四百零二個不重疊的三十天期樣本算過：價平買權有 65.9% 的月份到期落在價內，但扣掉權利金後真的賺錢的只有 41.3%，中間差了 24.6 個百分點。差距最大的是價內 10% 的賣權，97.5% 落在價內、只有 34.6% 賺錢。判斷賺賠請一律看損益兩平價，不要看履約價。
價平是不是五五波？
在這三十三年的美股資料上不是。價平買權的履約價等於建倉當天的股價，所以「到期落在價內」等於「這三十天漲了」，實測是 65.9%，誤差 ±2.4，離五成有十五個百分點以上。原因是這段期間美股整體往上走，並非選擇權本身偏袒買權。要注意這個數字綁在特定的歷史區間上，換一段以空頭為主的期間會往下掉。而就算到期落在價內，扣掉權利金後真的賺錢的仍然只有 41.3%。
買價外的選擇權比較便宜，是不是比較划算？
便宜跟划算是兩件事。價外的合約沒有內含價值，權利金全部都是時間價值，所以標價低、賭中的倍數大，代價是成功率跟著掉。實測裡價外 5% 的買權只有 13.2% 的月份走進價內、6.7% 真的賺錢；價外 10% 更只剩 2.5% 與 2.0%。反過來說價內的合約貴，是因為你先把內含價值買下來了。這條光譜沒有標準答案，取捨的方式可以看履約價怎麼選那一篇。
市場恐慌、權利金變貴的時候買選擇權，是不是比較不划算？
實測沒有支持這個直覺。按建倉當天的隱含波動率切成三份，回本門檻從最低那一組的漲 1.49% 拉到最高那一組的漲 3.23%，門檻確實墊高一倍多。但這三組真的賺錢的比例分別是 43.3%、38.8%、41.8%，誤差都在四個百分點上下，彼此分不出高下。原因是波動大的時候市場真正走出來的幅度也比較大，兩邊大致抵銷。挑便宜的時候買不代表比較容易賺，這是價格本來就該有的樣子。
本文為教學內容，不構成任何投資建議。文中的回測為歷史資料的假設性測算，並非實際帳戶績效，未計入買賣價差、手續費與稅負，過去績效不代表未來結果。選擇權具有槓桿與時間價值耗損的特性，賣方可能承受超過保證金的虧損，交易前請自行評估風險承受度。
投資與教學資歷都超過二十年。教學橫跨三個階段：從兒童理財教育起步，到成人的價值投資，再到近年的量化交易。曾創立三間公司，並以價值投資建立起財務上的獨立與自信，也擔任過台積電的理財培訓師，是價值投資的國際級講師。他始終相信，理財是為了把生活過得更好，而看懂財報、獨立思考，遠比追逐明牌或現成的答案更重要。
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