掩護性勒式（Covered Strangle）是手上有股票，同時賣一個價外買權、也賣一個價外賣權，兩邊都收權利金。收兩份租金聽起來只是多賺一點，但你同時承諾了一件事：股價跌破下面那個履約價，你要再買 100 股。跌下去的時候，部位會變成原本的兩倍。
它在做什麼
它其實是兩個你可能已經認識的策略疊在一起。上面那隻是掩護性買權，用手上的股票罩住，賺一筆「願意在某個價格賣掉」的錢。下面那隻是現金擔保賣權，用準備好的現金罩住，賺一筆「願意在某個價格買進」的錢。
兩隻同時賣，收兩份權利金，這就是掩護性勒式。它適合的想法很單純：這檔股票我長期看好，漲上去我願意賣，跌下來我願意買更多。只要這兩句話你都是真心的，這個策略就成立。
損益圖長什麼樣
右半邊兩條線幾乎貼在一起，只是實線高了一點，那就是多收的那 $200。左半邊完全不同：跌破 $90 之後，實線的斜率突然變陡，跟虛線越拉越開。那個轉折就是這篇要講的重點。
三隻腿與三條算式
| 動作 | 標的 | 履約價 | 權利金 |
|---|---|---|---|
| 持有 | 股票 100 股 | 成本 $100 | （無） |
| 賣出 | 買權 Call | $110 | 收 $200 |
| 賣出 | 賣權 Put | $90 | 收 $200 |
| 合計收到 | $400 | ||
（$110 − $100）× 100 ＋ $400 ＝ $1,400。股價漲過 $110 就是這個數字。
損益兩平 ＝ 持股成本 − 每股權利金
$100 − $4 ＝ $96。股價待在這裡以上，你就是賺的。
最大虧損
發生在股價歸零，你手上會有 200 股全部變壁紙。這個數字算得出來，但重點不在金額，在你會有 200 股。
跌下去，部位會變兩倍
多數人看到「兩邊收租」，直覺是收入變兩倍、風險差不多。看一下實際的數字：
| 到期股價 | 只做掩護性買權 | 掩護性勒式 | 你手上有 |
|---|---|---|---|
| $110 | 賺 $1,200 | 賺 $1,400 | 0 股（被買走） |
| $100 | 賺 $200 | 賺 $400 | 100 股 |
| $90 | 賠 $800 | 賠 $600 | 100 股 |
| $80 | 賠 $1,800 | 賠 $2,600 | 200 股 |
| $70 | 賠 $2,800 | 賠 $4,600 | 200 股 |
$90 那一列還是勒式比較好，多收的權利金幫你墊了一段。$80 開始翻盤，因為你被履約買進第二個 100 股，之後每跌 $1，你賠的是 $200 而不是 $100。
賣勒式收到的第二筆權利金，買的是「跌下去我加倍」這個承諾。如果你本來就打算在 $90 加碼，這個承諾你本來就要付，順便收一筆錢很合理。如果你只是覺得多收一點租金不錯，那你是在用一筆小錢，賣掉一個自己沒想清楚的義務。
沒有準備好第二筆錢的人。跌破 $90 你要拿出 $9,000 買股票，帳上沒有就會被追繳。
不希望這檔佔比再變高的人。被履約之後它在你資產裡的比重會直接翻倍。
只是想多收一點租金的人。第二筆權利金不是白拿的，它對應的是一個具體的義務。
對這家公司沒有信心的人。願意在 $90 買更多，前提是你真的想要更多。
跟滾輪策略差在哪
滾輪策略做的是同一組動作，時間安排不一樣。
| 滾輪策略 | 掩護性勒式 | |
|---|---|---|
| 兩隻腿 | 輪流，一次只有一隻 | 同時，兩隻並存 |
| 手上部位 | 要嘛現金、要嘛股票 | 股票，可能再加一批 |
| 收租速度 | 一份 | 兩份 |
| 跌下去 | 接到 100 股 | 變成 200 股 |
滾輪是一個循環：先賣賣權，被履約就變成持股，接著賣買權，被買走就回到現金，再重來。任何一個時間點你只承擔一邊的義務。掩護性勒式把兩邊壓在同一段時間，收租速度快一倍，承擔的義務也是。
常見問題
掩護性勒式的最大虧損怎麼算？
發生在股價歸零的時候，那時你手上是 200 股。要注意的是這個數字雖然算得出來，卻不是重點，重點是下跌時你的曝險會加倍，所以該先確認的是「跌到那個價位我拿不拿得出第二筆錢」。
兩邊的履約價要怎麼挑？
賣出的買權挑「你願意賣掉」的價格，賣出的賣權挑「你願意再買一次」的價格。兩個都用你真心的答案去填，不要用權利金收多少去填。履約價怎麼選那篇有完整的判斷方式。
兩隻腿可以只留一隻嗎？
可以，而且很常見。股價往上跑就把賣權買回來，往下跌就把買權買回來，留下還有價值的那一隻。這種調整叫轉倉，會產生額外的交易成本，不過比硬撐到到期彈性得多。
它算是無限風險的策略嗎？
不算。股價最低只能到 0，所以最大虧損算得出來。跟掩護性賣權那種往上沒有底的部位是不同等級的風險。不過虧損有上限不代表金額小，200 股的下跌照樣很痛。
投資與教學資歷都超過二十年。教學橫跨三個階段：從兒童理財教育起步，到成人的價值投資，再到近年的量化交易。曾創立三間公司，並以價值投資建立起財務上的獨立與自信，也擔任過台積電的理財培訓師，是價值投資的國際級講師。他始終相信，理財是為了把生活過得更好，而看懂財報、獨立思考，遠比追逐明牌或現成的答案更重要。
延伸閱讀
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掩護性買權是什麼？
現金擔保賣權是什麼？
