巴菲特（Warren Buffett）的選股條件在波克夏歷年股東信裡反覆出現，可以歸納成四條：①我們看得懂的生意 ②有良好的長期前景 ③由誠實且能幹的人經營 ④價格非常有吸引力。他從來沒有給過一條公式，這四條裡只有一部分能翻成數字。
這篇把「可以量化的部分」翻成四道門檻，拿今日 S&P 500 實測：451 家資料完整的公司，走完四關只剩 63 檔，七分之一。而波克夏的真實持股可口可樂、蘋果、Visa、萬事達卡，全部自然浮出在名單裡。
完整名單在第 4 節。但先說清楚：這是研究起點，不是買進清單，理由寫在第 5、6、7 節，那三節才是這篇文章真正的重點。
「巴菲特都買什麼股票？」大概是價值投資課堂上最常見的問題。網路上的答案通常是兩種：直接抄波克夏的持股清單，或是列一堆來路不明的「巴菲特十大金律」。這篇走第三條路：回到他自己在股東信裡講過的話，把能驗證的部分寫成明確的門檻，拿 S&P 500 的財報數據跑一遍給你看結果，也把電腦篩不出來的部分講清楚。篩選的邏輯全部公開，你可以不同意任何一條門檻，然後用自己的標準重跑一次，那正是這篇文章希望發生的事。
巴菲特的四條準則：出自股東信，不是網路謠言
波克夏的股東信寫了快五十年，巴菲特描述「我們在找什麼樣的企業」的說法出奇地一致，歸納起來就是四條：
- 我們看得懂的生意（能力圈）。不是生意簡單，是你能判斷它十年後大概長什麼樣。他因此錯過了早期的亞馬遜，也因此躲過了 2000 年的網路泡沫，他認為這筆帳算下來是划算的。
- 有良好的長期前景（護城河）。公司能長期維持高獲利，靠的是品牌、轉換成本、成本優勢這些結構性防禦，我們在護城河一文用 30 年數據拆解過。
- 由誠實且能幹的人經營。他說過寧可要一流生意配二流經理人，也不要二流生意配一流經理人，但兩者都一流才出手。
- 價格非常有吸引力。再好的公司，買貴了都要用時間償還，可口可樂 1998 年的 12.7 年就是實例。
這四條裡，第 2 條的「長期前景」會在財報上留下指紋（穩定的高獲利），是最能量化的；第 4 條可以計算但不該由別人代勞；第 1、3 條完全無法量化。所以任何「巴菲特選股公式」最多只能覆蓋一半，這篇也一樣，差別在我們把這件事寫在最前面。
把特質翻成數字：四道量化門檻與依據
巴菲特在 1987 年的股東信裡引用過《財星》雜誌的研究：美國 1,000 家大公司裡，只有 25 家能做到「十年平均股東權益報酬率超過 20%，而且沒有任何一年低於 15%」。他的評論是，這些公司是罕見的商業明星，而且它們的股票長期也大幅跑贏大盤。這段話透露了他看數字的方式：不看單一年度的爆發，看長年的穩定。照這個精神，我們設四道門檻，全部用最近五個完整會計年度：
| 門檻 | 翻譯的是哪個特質 |
|---|---|
| ① ROE 連續五年 ≥ 15% | 賺錢能力高「而且穩」。直接借用 1987 年信引用的 15% 底線；用「每一年都要過」而非平均，防止一年爆發拉高均值 |
| ② 毛利率五年平均 ≥ 40% | 定價權。長年高毛利代表產品不是靠削價競爭在賣，是護城河在財報上最清楚的指紋 |
| ③ 淨利率五年平均 ≥ 15% | 營收轉化成獲利的效率。每 100 元生意至少留下 15 元 |
| ④ 自由現金流五年全為正 | 獲利是真金白銀。帳面賺錢但現金流不出來的公司，在現金流量表一文講過，是最需要提防的類型 |
實測結果：S&P 500 走完四關剩七分之一
把四道門檻依序套在 S&P 500 現行成分股上（資料完整、股東權益為正的共 451 家），結果長這樣：
三個觀察：
第一關最兇。451 家裡只有 132 家做得到連續五年 ROE 不低於 15%。這印證了 1987 年那篇《財星》研究的結論：「高、而且年年高」的賺錢能力，即使在全美最大的五百家公司裡，也是稀有品。
毛利率關再砍掉四成。132 家高 ROE 公司裡，有 51 家的毛利率不到 40%：它們賺錢靠的是薄利多銷或高槓桿，不是定價權。這類公司不一定不好（下一節會講到誰被冤枉了），但它們不是「巴菲特型」。
走到最後，S&P 500 只剩七分之一。指數裡的五百強已經是市場贏家，用巴菲特的體檢標準再篩一次，及格的只有 63 家公司。所謂「偉大的企業很少」，不是一句雞湯，是統計事實。
通過名單：他的真實持股自己浮出來了
先看名單裡最有意思的一件事：我們沒有輸入任何持股資訊，但波克夏的四大名門持股：可口可樂（KO）、蘋果（AAPL）、Visa（V）、萬事達卡（MA），全部自己通過了四關。用他的標準去篩市場，篩出他買的公司，這比任何背書都能說明這套標準確實抓到了他在找的東西。以下是通過名單中五年平均 ROE 最高的 20 檔：
| 代號 | 公司 | 產業 | ROE 五年均 | ROE 最低年 | 毛利率 | 淨利率 |
|---|---|---|---|---|---|---|
| VRSK | Verisk Analytics | 科技 | 305.4% | 23.7% | 67.1% | 30.2% |
| IT | Gartner | 科技 | 203.7% | 92.2% | 68.3% | 15.5% |
| MA | Mastercard | 金融服務 | 166.0% | 118.8% | 77.7% | 45.3% |
| AAPL | Apple | 科技 | 163.9% | 150.1% | 44.5% | 25.5% |
| KLAC | KLA | 科技 | 116.6% | 61.5% | 60.3% | 32.0% |
| AMGN | Amgen | 醫療保健 | 106.7% | 69.6% | 70.7% | 20.9% |
| NTAP | NetApp | 科技 | 103.3% | 86.0% | 68.9% | 17.4% |
| ITW | Illinois Tool Works | 工業 | 94.2% | 74.3% | 41.9% | 19.4% |
| WAT | Waters | 醫療保健 | 88.9% | 25.1% | 58.7% | 22.5% |
| IDXX | IDEXX Laboratories | 醫療保健 | 79.6% | 55.7% | 60.2% | 22.8% |
| ADP | Automatic Data Processing | 科技 | 76.6% | 45.8% | 48.6% | 18.7% |
| SPG | Simon Property Group | 不動產 | 76.0% | 66.9% | 82.4% | 47.4% |
| AMP | Ameriprise Financial | 金融服務 | 60.6% | 46.5% | 52.9% | 19.2% |
| MCO | Moody’s | 金融服務 | 60.5% | 48.4% | 66.7% | 29.8% |
| NVDA | NVIDIA | 科技 | 58.8% | 19.8% | 68.1% | 42.5% |
| LRCX | Lam Research | 科技 | 58.5% | 44.8% | 46.6% | 26.8% |
| ZTS | Zoetis | 醫療保健 | 54.4% | 44.8% | 68.8% | 27.0% |
| QCOM | QUALCOMM | 科技 | 52.2% | 26.1% | 56.5% | 23.0% |
| ADSK | Autodesk | 科技 | 51.7% | 36.9% | 90.6% | 15.6% |
| AMT | American Tower | 不動產 | 50.7% | 31.7% | 73.5% | 21.3% |
展開其餘 43 檔完整名單
| 代號 | 公司 | 產業 | ROE 五年均 | ROE 最低年 | 毛利率 | 淨利率 |
|---|---|---|---|---|---|---|
| UNP | Union Pacific | 工業 | 45.1% | 38.7% | 48.4% | 28.3% |
| ALLE | Allegion plc | 工業 | 44.8% | 31.1% | 43.0% | 15.5% |
| V | Visa | 金融服務 | 44.5% | 32.8% | 80.1% | 52.0% |
| PAYX | Paychex | 科技 | 44.3% | 40.1% | 72.0% | 30.0% |
| TXN | Texas Instruments | 科技 | 43.2% | 28.4% | 62.9% | 36.4% |
| AMAT | Applied Materials | 科技 | 43.1% | 34.3% | 47.3% | 25.6% |
| HSY | The Hershey | 必需消費 | 43.0% | 19.0% | 42.7% | 15.3% |
| TPL | Texas Pacific Land | 能源 | 42.2% | 33.0% | 91.2% | 63.1% |
| KO | The Coca-Cola | 必需消費 | 41.4% | 39.6% | 60.1% | 24.2% |
| ADBE | Adobe | 科技 | 40.0% | 32.6% | 88.3% | 28.3% |
| CTAS | Cintas | 工業 | 37.2% | 34.9% | 48.6% | 16.5% |
| VLTO | Veralto | 工業 | 37.0% | 26.1% | 58.4% | 17.1% |
| MSFT | Microsoft | 科技 | 36.9% | 29.6% | 69.0% | 35.9% |
| CF | CF Industries | 原物料 | 35.2% | 24.4% | 40.4% | 21.6% |
| BX | Blackstone | 金融服務 | 34.8% | 20.4% | 94.2% | 24.6% |
| DECK | Deckers Outdoor | 非必需消費 | 34.8% | 29.3% | 54.2% | 16.9% |
| FAST | Fastenal | 工業 | 32.6% | 30.4% | 45.6% | 15.5% |
| CPAY | Corpay | 科技 | 31.3% | 27.5% | 76.8% | 26.5% |
| JNJ | Johnson & Johnson | 醫療保健 | 31.0% | 19.7% | 70.0% | 26.9% |
| PG | The Procter & Gamble | 必需消費 | 30.8% | 29.6% | 49.8% | 18.3% |
| FDS | FactSet Research Systems | 金融服務 | 30.7% | 27.3% | 52.7% | 23.8% |
| MRSH | Marsh & McLennan | 金融服務 | 29.3% | 27.5% | 42.3% | 15.8% |
| NXPI | NXP Semiconductors N.V. | 科技 | 29.2% | 20.1% | 55.9% | 19.1% |
| GOOGL | Alphabet | 通訊服務 | 28.5% | 23.4% | 57.4% | 27.2% |
| MPWR | Monolithic Power Systems | 科技 | 28.2% | 17.4% | 56.4% | 34.2% |
| META | Meta Platforms | 通訊服務 | 27.5% | 18.5% | 80.7% | 30.1% |
| ANET | Arista Networks | 科技 | 26.9% | 21.1% | 63.0% | 34.9% |
| CDNS | Cadence Design Systems | 科技 | 25.9% | 20.3% | 88.2% | 23.3% |
| CSCO | Cisco Systems | 科技 | 25.6% | 21.7% | 63.8% | 20.7% |
| PSA | Public Storage | 不動產 | 25.2% | 19.3% | 64.1% | 58.0% |
| TER | Teradyne | 科技 | 25.1% | 17.8% | 58.6% | 20.7% |
| BF-B | Brown-Forman | 必需消費 | 24.6% | 17.8% | 59.9% | 20.9% |
| EOG | EOG Resources | 能源 | 23.6% | 16.7% | 75.8% | 26.4% |
| SYF | Synchrony Financial | 金融服務 | 22.5% | 16.1% | 57.5% | 21.8% |
| TROW | T. Rowe Price Group | 金融服務 | 22.0% | 17.6% | 56.0% | 30.0% |
| A | Agilent Technologies | 醫療保健 | 21.7% | 19.3% | 53.1% | 18.8% |
| CPRT | Copart | 工業 | 21.2% | 16.9% | 46.2% | 32.7% |
| MNST | Monster Beverage | 必需消費 | 21.2% | 17.0% | 53.9% | 21.9% |
| RMD | ResMed | 醫療保健 | 21.2% | 16.4% | 57.2% | 21.4% |
| JKHY | Jack Henry & Associates | 科技 | 20.9% | 17.9% | 41.4% | 18.1% |
| SNA | Snap-on | 工業 | 19.3% | 17.1% | 51.5% | 19.3% |
| NDSN | Nordson | 工業 | 18.8% | 15.9% | 55.2% | 18.5% |
| GRMN | Garmin Ltd. | 科技 | 17.7% | 15.7% | 58.1% | 22.4% |
名單上任何一檔的長期財報數據（三率、ROE、自由現金流的完整歷史序列），都能在 StockBoss 個股頁免費查到，建議挑幾檔你認得的公司，親自去看看「連續五年 ROE 15% 以上」的財報長什麼樣子。
名單裡的三個教訓：ROE 的陷阱與篩選的盲區
- 教訓一：ROE 可以被「做」出來，前幾名要特別小心。名單第一名 Verisk 的五年平均 ROE 高達 305%、蘋果 164%、萬事達卡 166%，這些數字不是生意好三倍的意思。ROE 的分母是股東權益，大量回購股票會讓權益越變越小，同樣的獲利就會算出天文數字的 ROE。更極端的是，麥當勞、星巴克、家得寶等 45 家公司因為多年回購，股東權益已經是負數，ROE 根本無法計算，我們直接不列入。高 ROE 是好事，但看到 50% 以上的數字，先用杜邦分析拆開看：是生意真的強，還是財務工程的結果。
- 教訓二：好公司會被門檻冤枉，好市多就是證據。這份名單上沒有好市多（COST），它被毛利率 40% 這關刷掉了，因為它的商業模式是故意把毛利率壓在 12%，用最低價換取會員忠誠，我們在損益表一文拆解過。巴菲特和蒙格（Charlie Munger）恰恰是好市多的長期讚賞者，蒙格還當了它二十多年的董事。任何量化篩選都有盲區：它幫你快速縮小範圍，但範圍外不代表沒有好公司。
- 教訓三：名單裡也有巴菲特絕不會買的公司。輝達（NVDA）四關全過，數字比多數傳產漂亮得多，但半導體的技術路線三年一變，大概率落在他的能力圈外。通過體檢只代表「過去五年的財報很健康」，不代表「未來十年看得清楚」，這正是下一節的主題。
電腦篩不出來的兩關：能力圈與經營者
回到第 1 節的四條準則：量化篩選只解決了「長期前景」的財報驗證。剩下兩條，沒有任何程式能代勞：
能力圈：這門生意「你」看得懂嗎？注意主詞是你，不是巴菲特。同一份名單，軟體工程師看得懂 Adobe 和 Cadence 的訂閱模式，醫療從業者看得懂 IDEXX 和 Zoetis 的護城河，多數人看得懂可口可樂和好時巧克力。名單的正確讀法，是從 63 檔裡認出「屬於你的那三五檔」，而不是把 63 檔都當成標的。判斷標準很實際：你能不能用三句話，向完全不懂投資的人解釋這家公司靠什麼賺錢、十年後為什麼還會賺錢？講不出來，它就在你的圈外，數字再漂亮都一樣。
經營者：他們對股東誠實嗎？巴菲特花大量時間讀年報裡的董事長信，他看的不是文筆，是管理層敢不敢承認錯誤、資本配置的紀錄（把賺來的錢拿去亂併購，還是明智地再投資與回購）、以及說過的話有沒有兌現。這件事沒有捷徑，就是把一家公司過去五年的股東信找出來讀，對照後來實際發生的事。
最後一關是價格：為什麼這裡不篩
四條準則的最後一條是「有吸引力的價格」，這一關我們刻意不做，兩個理由：
第一，估值不該由別人代勞。同一家公司，用不同的成長假設算出來的合理價可以差一倍，這個假設必須是你自己的判斷。方法我們都寫成了教學：用內在價值一文的三種方法交叉估值，或用 DCF 反推看市場已經把多少成長算進價格裡。
第二，好公司清單是相對穩定的，好價格是等出來的。這份名單一年跑一次，變動通常不大；但名單上的公司什麼時候出現好價格，取決於市場先生什麼時候發脾氣。把名單放進追蹤清單、算好你願意出的價、然後等待，這就是價值投資教的完整流程，也是巴菲特說「用合理的價格買很棒的公司」的實際操作方式。
這份名單的正確用法
- 當研究起點，不當買進清單。63 檔是「財報體質通過巴菲特式體檢」的公司，價格關沒篩、能力圈是你的事。直接照單買進，等於把最重要的兩關跳過。
- 從裡面認出你看得懂的三五檔。用第 6 節的三句話測試。認不出來也是重要資訊：先回頭補產業知識，不急著進場。
- 對每一檔做兩件功課。翻它近五年的財報驗證趨勢（StockBoss 個股頁三分鐘搞定），讀它近三年的股東信看經營者。
- 自己算價格，設定買進門檻。估值方法用內在價值與 DCF 兩篇文章的流程，然後給自己留安全邊際。
- 把門檻改成你的版本。覺得毛利率 40% 太嚴？改成 30% 重新想一遍會多出誰、為什麼。這個思考過程比名單本身值錢。
常見問題
巴菲特的選股條件到底是什麼？
歸納波克夏歷年股東信，是四條：看得懂的生意（能力圈）、良好的長期前景（護城河）、誠實且能幹的經營者、有吸引力的價格。他沒有公布過任何量化公式；常見的數字門檻（如 ROE 15%）是後人把他強調的特質翻譯成的規則，本文使用的四道門檻（ROE 連續五年 15%、毛利率 40%、淨利率 15%、自由現金流全正）也屬於這類翻譯，依據與限制都寫在內文。
ROE 為什麼用 15% 當門檻？
出處是巴菲特 1987 年股東信引用的《財星》研究：美國 1,000 大公司中，只有 25 家能做到十年平均 ROE 超過 20% 且沒有任何一年低於 15%。15% 是那篇研究裡「最差年份」的底線。本文採「連續五年每年都 ≥15%」，比看五年平均更嚴，目的是排除靠單一年爆發拉高平均的公司。
蘋果的 ROE 高達 164%，是真的這麼會賺嗎？
它確實很會賺，但 164% 這個數字主要是財務結構的結果：蘋果連年大額回購股票，股東權益（ROE 的分母）被壓得非常小，同樣的獲利就算出極高的 ROE。更極端的例子是麥當勞、星巴克，回購到股東權益變成負數，ROE 根本無法計算。判斷方法是用杜邦分析把 ROE 拆成淨利率、資產周轉率、權益乘數三塊，看它的高 ROE 是生意強還是槓桿高。
這 63 檔可以直接買嗎？
不行，理由有三：第一，價格關沒有篩，名單裡可能有好公司配貴價格，買貴的代價可以是十年白等（可口可樂 1998 年的教訓）；第二，能力圈沒有篩，看不懂的公司即使數字漂亮也不該碰；第三，篩選用的是過去五年財報，過去不保證未來。正確用法是把它當研究起點：認出你看得懂的幾檔，自己估值，等你的價格。本文不構成任何投資建議。
台股可以用同一套條件篩嗎？
方法完全通用，門檻要微調：台股以電子代工與硬體為主，毛利率 40% 這關會刷掉絕大多數公司（產業結構使然，不是公司不好），可視產業放寬或改用「毛利率穩定且高於同業」；ROE 15% 的門檻在台股同樣適用，長年做到的公司同樣稀有。資料來源可用公開資訊觀測站或各家看盤軟體的選股功能。
名單會變動嗎？多久該重新篩一次？
會，但變動不快：門檻用的是五年財報，一家公司要進出名單，通常代表基本面發生了持續性的變化，這正是值得研究的訊號。實務上一年重跑一次（年報公布後）就足夠；如果你持有名單中的公司，每季確認它沒有跌出門檻即可。頻繁重篩沒有意義，這套方法的時間尺度是年，不是週。
投資與教學資歷都超過二十年。教學橫跨三個階段：從兒童理財教育起步，到成人的價值投資，再到近年的量化交易。曾創立三間公司，並以價值投資建立起財務上的獨立與自信，也擔任過台積電的理財培訓師，是價值投資的國際級講師。他始終相信，理財是為了把生活過得更好，而看懂財報、獨立思考，遠比追逐明牌或現成的答案更重要。
延伸閱讀
杜邦分析：拆穿 ROE 的真偽名單前幾名的天文數字 ROE，用這套方法驗
內在價值怎麼算？可口可樂實戰第四關「價格」要自己算，方法在這篇
資料來源：S&P 500 現行成分股名單與各公司 2021–2025 年報財務數據（FMP）；波克夏·海瑟威（Berkshire Hathaway）歷年股東信（1987 年信引用《財星》ROE 研究、1994 年信的四準則表述）。篩選以現行成分股回看五年財報，屬「描述今日體質」而非歷史回測，存在倖存者偏差（今日成分股本身已是存活下來的贏家）；負股東權益之 45 家公司因 ROE 無法解讀而不列入。名單依據截稿日資料計算，財報更新後結果會變動。本文為教學內容，不構成任何投資建議；文中個股僅為篩選結果之呈現，不構成買賣推薦。
