霍華·馬克斯（Howard Marks）是橡樹資本（Oaktree Capital）共同創辦人、《投資最重要的事》作者。他從 1990 年起持續寫「投資備忘錄」，巴菲特說過：「它們是我第一個打開的信。」（”they’re the first thing I open”）
2026 年 2 月 26 日，他發表備忘錄〈AI Hurtles Ahead〉（AI 狂飆向前），正面回答所有人都在問的問題：AI 是不是泡沫？該不該追？他的答案是典型的馬克斯式中庸：技術是真的、應用是真的，但「真實」不等於「便宜」——適度部位、精挑細選、保持謹慎。
本文是重點解讀與評論，不是全文翻譯；原文可在橡樹資本官網免費閱讀，出處附於文末。這是「大師智慧」系列第一篇——我們會持續解讀最新的備忘錄與重磅研究。
為什麼值得花 14 分鐘讀馬克斯？
投資世界每天都有人發表看法，但被巴菲特公開說「第一個打開」的，只有馬克斯的備忘錄。原因很簡單：他不報明牌、不喊價位，他做的是把「怎麼想」的框架攤開給你看。從 2000 年網路泡沫前的警告、2008 年金融海嘯中的進場備忘錄，他最有價值的東西從來不是結論，而是推理過程。
這篇 AI 備忘錄也一樣。你可以不同意他的判斷，但他問問題的方式，值得每個面對「AI 概念股該不該追」的投資人偷學。
備忘錄第一個重點：AI 已經走到「第三級」
馬克斯把 AI 的短短幾年演進分成三級，而且指出關鍵分界不在技術，在經濟本質：
馬克斯用了一個很好懂的對比（出自備忘錄中 AI 的回答）：第一、二級 AI 像「跑得更快的馬」，讓現有的工作者更有效率；第三級是汽車——它不是讓工作變快，它直接把工作做完。這就是為什麼他認為這一輪不同於過去的技術熱潮。
第二個重點：速度史無前例
會不會又是「電腦革命」的翻版——喊了幾十年才真正普及？馬克斯拿自己的親身經歷對比：
這個速度有兩面：對投資是機會，對社會是壓力。備忘錄中相當大的篇幅在談就業衝擊——他引述的例子包括：一位電商文案部門主管坦言 AI 可以取代八成員工；Waymo 無人車已拿下舊金山計程車業務的五分之一。過去的技術革命「花幾年、幾十年」讓社會慢慢調適，AI 是以月為單位在替代工作——這是他少見地流露擔憂的段落。
核心問題：到底是不是泡沫？馬克斯的五層問句
這是全文最值得偷學的部分。面對「AI 是不是泡沫」，馬克斯不給是非題答案，而是拆成五個問句、一題一題誠實作答：
| 問句 | 馬克斯的答案 |
|---|---|
| 1. 技術本身是真的嗎？ | ✅ 確定是真的——潛力甚至可能被低估而非高估 |
| 2. 應用是遙遠的夢想嗎？ | ✅ 不是——已有大規模真實需求與採用 |
| 3. 基礎設施是否過度投資？ | ⚠️ 可能——歷史上每次技術革命都伴隨過度投資與資本毀損，這次沒理由例外 |
| 4. 這些投資的報酬夠嗎？ | ❓ 無法回答——要十年後才知道 |
| 5. 相關企業的估值理性嗎？ | 🔀 分裂——大型科技巨頭就算偏貴也不至於「毀滅性地貴」；純 AI 新創的估值只能當「樂透彩券」看待，多數終將一文不值 |
這個框架的精髓：「技術是真的」和「投資會賺錢」是兩個完全不同的問題。網路在 2000 年也是真的，改變世界的預言全部成真——但當年用任何價格追進的人，等了十幾年才解套。真實，不等於便宜。
那投資人該怎麼做？馬克斯的中庸答案
備忘錄的結論延續他去年 12 月的立場，用我們的話總結就是三件事：
- 不要全押（承認可能是泡沫）
沒有人能斷言這不是泡沫。全力押注的人，等於接受「如果押錯就毀滅」的風險——這違反投資的第一原則：先活下來。 - 也不要空手（承認這可能是偉大的技術進步）
完全站在場外的人，冒的是「錯過一整個時代」的風險。馬克斯自己說過，他寧可當一個錯了的樂觀主義者。 - 適度部位＋精挑細選＋謹慎
這不是和稀泥，是有具體含義的：部位大小要讓你「錯了也活得下去」；標的要挑「就算 AI 熱潮降溫也站得住」的公司；估值要謹慎，尤其對「故事大於數字」的新創。（讀到這裡你應該發現了——這跟我們在比特幣配置那篇講的「小比例＋紀律」是同一套哲學。）
另外有一段跟每個投資人都有關：馬克斯認為 AI 會淘汰「依賴容易取得的量化資訊」的投資人——因為 AI 處理公開數字比任何人都強。優秀投資人剩下的優勢在三件 AI 不擅長的事：解讀資訊的含義、評估管理層等定性因素、預測未來而非外推過去。這對我們這些做基本面研究的人，既是警告也是路標。
動手試試：馬克斯式「熱潮五問」自檢器
把備忘錄的框架做成工具。下次遇到任何熱潮——AI、加密貨幣、下一個不知道什麼——先誠實回答這五題再掏錢：
熱潮五問自檢器（馬克斯框架）
對台灣投資人的三個啟示
一、AI 供應鏈就在你家門口，但五問照樣適用。台灣投資人離 AI 熱潮最近——台積電、AI 伺服器供應鏈天天在新聞上。馬克斯的框架提醒：這些公司屬於「就算偏貴也不至於毀滅性地貴」的那一類，還是「故事大於數字」的那一類？逐檔誠實作答，不要用「台灣之光」代替估值。
二、「適度部位」是可以執行的紀律，不是一句空話。寫下你願意給 AI 主題的比例上限，漲多了照紀律收割、跌深了照紀律檢視——執行方法跟我們在比特幣配置篇講的再平衡完全一樣。
三、AI 是你的工具，也是你的對手。馬克斯提醒投資人：AI 給的答案要檢查合理性再行動——它傾向自信地回答，即使它不確定。用 AI 查資料、整理財報沒問題；把判斷外包給它，你就成了被淘汰的那一群。
常見問題
霍華·馬克斯是誰？
霍華·馬克斯（Howard Marks）是橡樹資本（Oaktree Capital Management）共同創辦人與聯席董事長，管理資產以信用與不良債投資聞名，著有《投資最重要的事》（The Most Important Thing）。他自 1990 年起撰寫投資備忘錄，以框架清晰、直言市場心理著稱，巴菲特說那是他第一個打開的信。
馬克斯的備忘錄哪裡可以免費看？
橡樹資本官網的 Insights 專區（oaktreecapital.com/insights）免費公開全部備忘錄，也有語音版 Podcast。本文解讀的〈AI Hurtles Ahead〉發布於 2026 年 2 月 26 日，原文連結在文末參考資料。
馬克斯說 AI 是泡沫嗎？
他刻意不給是非題答案。他的五層問句結論是：技術與應用都是真的（甚至可能被低估），但基礎設施可能過度投資、報酬要十年後才能驗證；估值方面，大型科技巨頭即使偏貴也不致毀滅性地貴，純 AI 新創的估值則只能當樂透彩券看待。
所以散戶該全力買 AI 股嗎？
馬克斯的建議恰恰相反：不要全押（承認可能是泡沫、避免毀滅風險），也不要空手（避免錯過偉大的技術進步），採取適度部位、精挑細選、謹慎估值。部位大小的標準是「錯了也活得下去」。
AI 時代人類投資人還有價值嗎？
馬克斯認為 AI 會淘汰依賴公開量化資訊的投資人，但優秀投資人在三件事上仍有優勢：解讀資訊的含義、評估管理層等定性因素、預測未來而非外推過去。此外，對 AI 產出檢查合理性的能力本身就是價值。
本文重點整理
- 馬克斯 2026 年 2 月備忘錄〈AI Hurtles Ahead〉的核心：AI 已從工具進化到「自主代理」＝勞動力替代，速度是電腦革命的 2.5 倍以上。
- 判斷泡沫用五層問句：技術真的嗎→應用落地了嗎→基建過度了嗎→報酬算得出嗎→估值理性嗎。
- 他的答案：技術與應用是真的，但「真實不等於便宜」；巨頭偏貴但撐得住，純 AI 新創＝樂透彩券。
- 投資建議：不全押、不空手——適度部位＋精挑細選＋謹慎，標準是「錯了也活得下去」。
- 對投資行業的預言：AI 淘汰量化資訊搬運工；人的價值剩解讀含義、定性判斷、預測未來。
- 台灣讀者的功課：對 AI 供應鏈逐檔跑五問，不要用「台灣之光」代替估值。
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必讀投資書單（含蒙格之道）把大師的腦袋搬回家：從蒙格到馬克斯的經典書單。參考資料
- Howard Marks（2026 年 2 月 26 日），〈AI Hurtles Ahead〉，Oaktree Capital Insights——本文解讀的原文，免費公開。
- Howard Marks，《投資最重要的事》（The Most Important Thing），商業周刊出版（繁中版）。
- 本文為重點解讀與評論，非原文翻譯；引述皆註明出處，觀點段落為本站評論。不構成投資建議。
本文內容僅為教學與評論用途，不構成投資建議；投資具風險，請確認自身風險承受度。
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