什麼是OTC?
有許多在美國知名的公司，明明不是私人企業，規模也夠大，可以在網路上查詢到它們的股票交易資訊，但卻不在NYSE、NSDAQ的美股上市公司名單中，如雀巢、愛迪達、羅氏藥廠、海尼根等，這些公司到底有沒有在美股上市呢？這些公司的財報資訊有些完整、有些遺漏，到底哪些可信哪些不可信呢？
身為價值投資者，基本面分析（Fundemental Analysis）是基本中的基本，然而準確的基本面分析是建立在完整且誠實揭露的資訊上，這是投資最重要的事。美股是個自由開放的市場，理解它的架構與要求，自然能夠了解眼前資訊的可信度。下面就來帶大家剖析美股的OTC(上櫃股票)市場囉，文長慎入！
上市股票的特徵
通常具知名度的美國大型企業，會選擇在「正規的」美股大型證券交易所上市，如：NYSE、AMEX、NSDAQ；這類在美股正規交易所掛牌交易的股票稱為Listing stocks（上市股票）。然而，有些美國品牌公司未達大型交易所的上市標準，或是欲規避法規要求與額外費用，就會選擇在「場外交易市場（Over-the-counter market, OTC market, OTC市場）」或稱「櫃檯交易市場」中交易該公司的股票；這類沒有在正規交易所上市的股票稱為Unlisting stocks，也由於股票是在OTC(上櫃股票)市場流通，更常被稱為OTC stocks，即台股所謂的上櫃股票。若用美國職棒來比喻的話，大型正規交易所就好像是大聯盟，而OTC市場就像是小聯盟。
OTC(上櫃股票)市場的歷史洪流
早期OTC(上櫃股票)市場只是地方券商－投資人間交易的小公司股票，其管理制度不一、規模不大、流通性不足，因此僅局限於地方上的交易。近年來不斷的改革與進步，OTC(上櫃股票)市場的管理更有制度，資訊揭露更透明，股票流通性也變得更高。許多美國境外公司也會選擇先在OTC(上櫃股票)市場試試水溫，一方面親近投資人，一方面也省去上市的費用與繁文縟節。目前在美國OTC(上櫃股票)市場，有兩大機構彙整OTC stocks，為投資人提供交易平台，一為OTC Market Group，前身為全國報價社（National Quotation Bureau, NQB），是現行OTC(上櫃股票)市場中最大的平台。另一個一為OTC Bulletin Board（OTCBB），為美國證券交易委員會（Securities And Exchange Commission, SEC）與美國券商協會（National Association Of Securities Dealers, NASD）合作創立，並由SEC監管。
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1904年
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過去美國各地有著許多櫃臺交易市場，由於各個市場都是散佈在全國各地，彼此間信息隔絕，沒有統一的管理和統計，券商和投資人很難全面瞭解股票的報價和交易情況，也不知道是否得到了最好的報價。 為瞭解決這個問題，兩位美國金融家與企業家Arthur F. Elliot與Roger Ward Babson共同創立了NQB，串連起地方券商（Broker-dealers）建立起內部交易網路（Internalized trading），讓許多「雞蛋水餃股（Penny stocks）」能在市場上交易，提高流通性。NQB也每日匯整地方券商的股票報價與交易量資訊，發行報價刊物送往全國。當時Penny stocks的報價單是用粉紅色紙張印製，「粉紅單（pink sheets）」也就成為了OTC stocks的代名詞，而債券報價單則是以黃色紙張印製。這些刊物成為當時投資人與地方券商重要的交易參考依據。 這類公司通常都是規模很小、大眾持股量有限、且流通性很低，很多公司並不提供審計過的財務報表，也不必公開其財務資訊。因此，OTC(上櫃股票)市場具有低透明度、高交易風險、高投機性、高自由度之特徵。 |
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1934年
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美國通過《1934年證券交易法（the Securities Exchange Act of 1934）》，針對大型證券交易所與上市股票訂出明確的監管規定；但對OTC(上櫃股票)市場並沒有有明確的監管規定。
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1938年
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直到1938年，《1934年證券交易法》修法後，才將OTC(上櫃股票)市場納入了管理範圍。美國證券交易委員會（Securities And Exchange Commission, SEC）依法要求NASD對其券商會員實施「自律管理」，服務包括登錄、輔導、支援等。
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| 1990年 |
拜網際網路發達，訊息傳遞更快更便捷了，電子交易/報價成為顯學。為了便於交易並加強OTC(上櫃股票)市場的透明度，美國實施 the Penny Stock Reform Act of 1990，要求SEC為OTC stocks建立一套公開的電子報價平台，SEC便NASD合作開通了OTCBB，並精選部分資訊較為透明的OTC stocks進入OTCBB，提供即時股票報價與交易報告，投資人能直接在電子看板上看到報價，但交易仍需透過券商經理人。
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| 1999年 |
SEC頒布《OTCBB市場掛牌資格規則（OTC Eligibility Rule）》，要求欲在OTCBB報價的公司都應按《1934年證券交易法》的規定，向SEC註冊，並向SEC或NSDA提交其財務報告；同時，對已經在市場內報價的公司則給予一定寬限期，寬限期內不能提交的都要退出OTCBB市場。然而，這項政策給OTCBB埋下了隱憂，許多財務不夠健全、或不願負擔規費成本的公司開始轉向Pink Sheets。
NQB也跟上潮流，引進了即時電子報價服務，這也宣告著紙本報價正式走入歷史。隔年，為紀念粉紅報價單消失的新時代，NQB更名為Pink Sheets LLC（Liability Limited Company）。
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2002年
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美國國會通過了針對上市公司財務制度改革的法案－《薩班斯－奧克斯利法案（Sarbanes-Oxley）》。此法案明確要求《1934 年證券交易法》註冊公司的財務和會計制度，即外聘的財務公司必須與會計公司分開，內部會計程序必須保持獨立等；也規範了財務資訊揭露的內容，最常見的有年報10-K、季報10-Q、年度重大事項報告8-K（其餘參考）。更嚴格的是，此法第 404 條規定，公司應每年對內部控管情況進行評估，並對內部控管提出苛刻要求，這一條款給公司徒增了巨大的循規成本（如：內部培訓費用、會計費用、各類諮詢費用、法律費用和董事費用等）。
此法案適用於《1934 年證券交易法》下註冊的公司，也適用於在OTCBB報價的公司，這對OTCBB造成許多影響：
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2003年
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即時通訊技術興起，Pink Sheets LLC也引進了Pink Link系統，提供即時報價、線上議價，即時執行買賣交易，並馬上報告交易資訊的強大功能，透過電腦即可自行完成交易，讓整個交易行為變得更迅速，股票流通性提高，使得更多公司與投資人湧入這塊市場。
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2007年
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Pink Sheets LLC快速擴張，成為OTC市場中最大的交易平台。為提供更友善的交易平台，Pink Sheets LLC將旗下掛牌的股票，依財務資訊揭露的程度分為OTCQX、OTCQB、Pink等三個市場層級。OTCBB則因系統上沒有長足的進展，也在多次轉手經營後逐漸沒落。
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2011年
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Pink Sheets 更名為OTC Market Group，其平台系統Pink Link也更名為OTC Link。
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OTC stock的資訊揭露
OTCBB由於受SEC監管，因此在這裡掛牌的公司皆須向SEC註冊，並符合《1934 年證券交易法》規定的財務和會計制度、財務資訊揭露，及第 404 條針對公司內部控管的規定（與正規上市公司要求相同），但對於財務門檻（finacial & liquidity requirement）沒有硬性規定；與正規交易所比起來，在OTCBB報價的公司通常是規模不大，市場影響小， 股價較低，交易不夠活躍；不過，由於其門檻較低、流程簡單、費用較低（相較於正規交易所），很多新興企業，包括當年的微軟Microsoft也是選擇先在OTC掛牌，等公司進一步壯大、條件成熟之後再轉入正規交易所。然而，因技術與流程上沒有長足的進展，加上強大競爭者OTC Market Group環伺，OTCBB也在多次轉手經營後逐漸沒落，目前在OTCBB掛牌的股票僅剩30支。
OTC詳解
目前OTC市場中約有1萬餘支股票，主要都在OTC Market Group的平台上流通。2007年，為了翻轉外界對OTC stocks的負面觀感，OTC Market Group為市場建立了分級制度，根據公司的「財會制度和資訊揭露程度」，分為OTCQX、OTCQB、Pink三個市場層級（marketplace）。這種分級並不代表公司好或是不好，而表示公開資訊的品質與透明度，為投資者提供思考的方向。
OTCQX定位為OTC(上櫃股票)市場的「最高標準（The Best Market）」，許多規模大、制度健全的公司都歸屬在這個層級，這層級的公司皆須向SEC註冊，並符合《1934 年證券交易法》規定的財務和會計制度，財務資訊也須依規定公開揭露，但不需符合第 404 條規定；雖有設定財務門檻，但仍遠低於正規交易所。目前約有近500支股票，其中不乏競爭力強的大型公司，如：愛迪達（ADDYY）、羅氏製藥（RHHBY）、巴黎銀行（BNPQY）、安盛保險（AXAHY）、海尼根（HEINY）、巴斯夫化學（BASYF）、漢莎航空（DLAKY）、帝國菸草（IMBBY）。
OTCQB定位為「機會市場（The Venture Market）」，這層級的規範與OTCQX相同，差別在「沒有財務門檻」，是專為中小型企業及新創公司設計的層級。目前約有近1000支股票。
Pink則定位為「開放市場（The Open Market）」，這層級的公司不需要向SEC註冊，不用符合《1934 年證券交易法》規定，不用揭露財務資訊，也沒有財務門檻。目前約有9千多支股票，較知名的有：Nestle（NSRGF）、LV（LVMHF）、Hermes（HESAF），其又依照資訊揭露的「即時性」，再細分為Current information、Limited information、No information三個類別。
Current information這類別的公司僅需按時繳交季報、年報，財報未經審計也可以，只要有按時繳交即可。許多借殼公司或是發展中的新創公司會落在這個類別。
Limited information這類別的公司僅需每半年繳交一次財報即可。可能是季報也可能是年報，每半年才揭露一次資訊者，被認為公司財務出狀況，或是有經濟壓力甚至破產。通常在OTC Market Group網站中，這類別的公司會被標註紅色倒三角形警示符號（Yield sign）。
No information這類別的公司沒有提供任何財務報告（標註「黑色骷髏」符號），或是拖延超過半年以上才不定期繳交財報（標註紅色八角形的禁止符號（Stop sign））。
另外，仍有些股票或有價證券並不是集中交易或報價，而是通過個案的單獨處理為主，且未通過OTCBB或OTC Market Group進行交易，這些股票都被歸類為Grey Market 灰色市場，標註灰色三角形的符號。而其中被標註黑色骷髏符號的公司，通常是從事爭議性高、可疑的生意或是黑市買賣，也被認為是整個股票市場中風險最高的地方，OTC Market Group也針對這類別加註了「買方自行負責（Caveat Emptor）」的警語，提醒投資人下單前須考慮清楚。
註：第 404 條規定，公司應每年對內部控管情況進行評估，並對內部控管提出苛刻要求，這一條款給公司徒增了巨大的循規成本（如：內部培訓費用、會計費用、各類諮詢費用、法律費用和董事費用等）。
若用美國職棒小聯盟來比喻的話，OTCQX就是3A，OTCBB是被冷落的3A，OTCQB是2A，而Pink則屬於1A；1A中的高階1A就像是Current information這類，短期1A像是Limited information，而新人聯盟則像是No information。
OTC stocks哪裡找？
這時再到OTC Market Group網站中，搜尋股票代碼，即可得知該公司的市場層級，以及資訊揭露程度。
也可使用OTC Market Group網站中的篩選工具及Market Snapshot建立自己的名單。
字尾常有F和Y結尾，F結尾為普通股，是美國的銀行或券商，到當地買股票來轉賣，通常會有匯差的問題，一般給法人或機構買賣。
Y結尾則是公司將股票存托到美國的銀行買賣，一般投資人以Y結尾的代碼為主即可。
美國OTC(上櫃股票)市場自由度高與低門檻等特性，為許多境外公司及中小型企業提供了擴大發展的動能，不僅成為躋身大型交易所的跳板；也成為上市公司從大型交易所下市後的暫時避難所；甚至還成為不良企業的投機溫床。在龍蛇雜處的OTC(上櫃股票)市場中挑選標地，一定要確認清楚公司分屬在哪個層級，財務資訊透不透明，Peter Lynch曾說：「不要投資蠟筆畫不出來的生意」，但若連畫都不肯畫的話，就更不值得我們去深入研究，更遑論拿錢去投資了。
下次，投資OTC之前，試著靜下心來問問自己：
「沒標示有效期限的牛奶，你敢買嗎？」
參考資料
- Investopedia: National Quotation Bureau – NQB: https://www.investopedia.com/terms/n/national-quote-bureau.asp
- Investopedia: Over-The-Counter Bulletin Board – OTCBB: https://www.investopedia.com/terms/o/otcbb.asp
- Investopedia: OTC Markets Group Inc: https://www.investopedia.com/terms/o/otc-markets-group-inc.asp
- Investopedia: OTCBB and OTC Markets Group: https://www.investopedia.com/articles/investing/070513/otcbb-and-otc-markets-group.asp
- Investopedia: Over-The-Counter – OTC: https://www.investopedia.com/terms/o/otc.asp
- Investopedia: Over-The-Counter Market: https://www.investopedia.com/terms/o/over-the-countermarket.asp
- Wikipedia: OTC Markets Group: https://en.wikipedia.org/wiki/OTC_Markets_Group
- SEC: Securities and Exchange Commission Forms List: https://www.sec.gov/forms
- Nasdaq Listing Guide：https://listingcenter.nasdaq.com/assets/initialguide.pdf
- OTC Market Listing Requirement: http://www.legalandcompliance.com/securities-law/otc-market-compliance/otc-markets-listing-requirements/
作者
價值投資實踐家 Chris 66
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